taann

taann production figure

source from ： http://www.taann.com.my/bs-oilpalm.html

由于我不常来login，因此很多comment都不能及时回复，很抱歉。

刚才糊涂问我jtiasa怎样？
我因为相当抗拒sarawak plantation company，因此，从来没有看过他的资料。

过去我一度曾被另一间perak的木材公司所迷惑，这间公司是leweko。
leweko的产量，有一年一度上升到32ton/ha（不确定）的高产量记录，但很巧的是，木材业一直面对亏损。

幸庆的是，我不曾持有leweko。

所以，思想上，我是相当抗拒木材公司种油棕的，这是不是顽固和偏激呢？

几乎所有的sarawak种植公司，都是从林木业转换过来种植油棕的，就像samling group，已经被列入全球5大邪恶的集团。他的公司GLENEALY PLANTATIONS你敢投资吗？

我敢。但预期不大。


(咳嗽，清痰)..回到主题

不得不提的是，jtiasa和taann，几乎是同个时期开始种油棕的，如果我们以种植面积/股票市值来比较它们，我相信是行得通的。

jtiasa市值12亿（股价RM4.26计算），种植面积（包括未成熟）有50,424公顷，Mature area (up to 2010)有14,772 hectares。


taann市值接近12亿（股价RM4.65计算）。
2009年底，种植面积（包括未成熟）有26,056 公顷，
Mature Area : 13,984 ha
Young Palms Area：5,373 ha。
我猜测 young palms area是比immature更低的树苗。（已纠正）



再来，我们就可以比较，哪间公司的产量占上风了。





to be continued

再谈kulim的情况

2010 11月19号
kulim收到了来自Idaman Saga Sdn Bhd的offer，献议kulim脱售qsr股权。

2010 11月25号
kulim收到了来自Carlyle Group的offer，内容同上，但offer price比上面的高。
这个offer是RM6.7每股。

2010 11月29号。
kulim董事以“看好QSR前景”的理由，拒绝了Carlyle Group的offer。

2010 12月17号。
kulim在明年1月17号，召开特别股东大会，寻求罢免其中一名董事 – TAN SRI DATO’ MUHAMMAD ALI BIN HASHIM ，这名董事若没错的话，他同时也是QSR的董事。






距离上次kulim的博文以后不久，kulim的企业消息又有了新的转变。

1. 宣布 85% + 15% 的股息。 相等于一股50sen的股息。 验证了johorcorp手头很紧的臆测。

2. 2010 11月29号，拒绝了Carlyle Group的offer。


这对QSR品牌股东来说，是个很好的消息，因为QSR值RM6.7以上！！！

但，董事没有说，他们不会把QSR股票，以RM5多的价格卖给Idaman Saga Sdn Bhd！！！

不一定是价高者得。


我有这个顾虑，是因为kulim过去的记录不佳。
2007年，巴布亚新几内亚政府规定，kulim必须把NBPOL的股权降至60%。

kulim很“听话”，把部分股权出让给一间新加坡公司。
售出的本益比，在当时，只有3.8倍。
他的理由是，NBPOL的交易很冷清，找不到很好的参考价和渠道，因此他们认为，这次的股权转让是合理的。

既然kulim能忍心持减本益比3.8倍的NBPOL，为什么他不能减价脱售QSR？

但，时过境迁，很多推测到后来都是不准确的，我对自己的臆测没有把握。

你应该可以感觉到，kulim从propose share spilt，股价炒翻天的时刻开始，就已经进入了多事之秋。

klk有心成为欧洲的oleochemical公司？

说到klk，我们应该注意的是，它在走ioi的老路。

ioi开辟了欧洲一片江山，虽然回酬率没有上游多，但这步棋应该是走对了。

klk最近几年也在走同样的路，但是他走的是 plastic / 漆料 的市场。

最近klk不是要认购 yule 公司的附加股吗？

其实， 李氏家族在yule当了10多年的董事，因此，yule收购另一家欧洲公司--PolymerLatex ，相信决策人在klk身上。虽然klk只持有yule 20%不到的股权，但我有理由相信这是李氏家族的意见。
原因很简单，因为klk这几年都在买这些公司，而刚好这些公司都在马来西亚设厂。 当然，马来西亚的石化工业（石油的下游领域）促成的巧合，也有必然性。

分析员说这是“中和”的，其实已经过度乐观了。

你可以算算看，klk最近把赚来的钱，拿去哪里了？

前阵子，klk买入 Uniqema ，它也是一间 oleochemical 公司。

李莱生是马来西亚的橡胶大王，可能我们会想到，棕油 = oleochemical = polymer， 所以他买进这些公司就不能被怀疑了？

但我认为PolymerLatex的行业属性，比较接近石化行业，就好像harta的丁睛原料一样。

我对这个收购保留。


简评： klk的股价已经从RM22，回退到RM20.88，消息已经被消化。

npc 2010q3的业绩

npc 2010q3的业绩，令人失望。

我的“发现”，和kenanga的“发现”，都差不多，这是因为，kenanga也是直接看报告解读故事的，他也没有打电话问公司，出了什么状况。

http://eresearch.bursamalaysia.com/download.aspx?id=12115&type=research

npc在q3，死了很多鱼只，亏了3百多万，这是3年的渔产营业额。

这本来就是高风险的行业，这也是为什么从事aqua养殖业务的公司，pe可以为什么这么低的原因。

由于我买入npc的原因是为了避险，现在我思想转变，认为商品还有一波（QE2）上涨空间以后，我持有npc的心态必须做出调整。不然，就不要持有了，直接转攻对cpo敏感的公司了。

数据更新：

qtr	cpoprc	cpo产量	ffb产量	revenue	pbt	eps
07q1	1939	21341	35489	50541	7286	4.26
07q2	2433	24061	35395	72680	9088	5.16
07q3	2582	29067	40373	86764	12833	7.95
07q4	2889	33206	50437	103894	18322	10.11
08q1	3468	26024	37088	103619	14869	8.3
08q2	3513	30049	40271	116997	15591	8.95
08q3	2823	30402	44187	113845	13806	7.6
08q4	1613	30911	45340	67367	14725	7.86
09q1	1922	24836	33580	60231	11425	6.04
09q2	2532	26574	32491	84352	8708	4.82
09q3	2252	30623	35671	83672	15447	8.77
09q4	2259	32699	47832	86447	11912	8.07
10q1	2568	31024	38982	90312	15272	8.38
10q2	2530	29583	36831	94625	9839	5.61
10q3*	2638	29667	36334	97694	7794	4.36

cpoprc = cpo market price in RM
产量(ton)
revenue/pbt (RM'000)
eps (sen)

(e) = estimate 

*由于npc面对的3百万的亏损，pbt不仅不好，pat更加不好。这是因为负面的突发事件不能抵消税务。
况且，渔产公司和油棕业所属的是不同的子公司，子公司间的税务抵消，虽然被允许部分抵消，但这单case可能例外。

短期不利因素：
10月，sabah产量，同比下降很严重。


买卖策略：
不必因为负面消息而马上抛售，可以等到市场忘记以后，才做出卖出决定（如果你想卖出的话）。

纯属个人意见。

关于kulim,qsr,kfc的一点意见

kulim,qsr,kfc，和它的母公司johor corporation的重组新闻相当受到关注。
简而言之，那就是，市场（分析员）揣测，johorcorp的债务即将到期，手头吃紧，有可能脱售qsr和kfc的股权。

但我认为，揣测是可以凭空想象的。

在证实这个消息以前，你要了解johorcorp的背景，是不是真的非到脱售业务不可。
市场游资过剩，难道johorcorp不晓得refinance？
johorcorp的债券评级是什么？
为什么johorcorp，卖的不是kpj，而一定是qsr/kfc？

如果johorcorp手头吃紧，为什么kulim最近卖出油脂化学厂以后（一季91sen eps），不向母公司救援（派股息）呢？
如果johorcorp手头吃紧，为什么最近增持了kulim股票？

虽然大股东增持了kulim股权，但我们未必要跟随它的，当然，这是后话。


最近两个offer。
这两份offer,还处在preliminary stage的阶段，如果没有错，offerer随时可以抽身走人，不需负上法律责任。

通常，大宗的offer，都会提早几个月-半年的时间，准备好收购的文件，如果没有正式文件，那么后续的动作可以是：
1. 半年后，正式文件出炉，收购价比想像中低。
2. 两个offerer抽身走人，股价暴跌。

可是，试想，收购/私有化，不是越隐蔽越好的吗？

knm之前传90sen私有化，之后建议一下就被收回，情形也是一样的。

浅谈洋灰业和gopeng

写稿时，gopeng的股价：RM1.39





洋灰业，和钢铁业/瓷砖一样，都是localise的行业，由于这些产品很重，运输费昂贵。

洋灰业，也是可以分为上中下游的：
开采，捏碎，烧成clinker，制作cement，cement制作成concrete。

不像种植上游，洋灰业的上游，据我观察，是不赚钱的。

昨天gopeng的业绩出炉(2010 q3)，亏损了RM -51,298,000，相等于eps -28.6sen， 原因是，gopeng以低于net book value的价格（2亿），脱售35.16%的Perak-Hanjoong Simen Sdn Bhd，给YTL CEMENT。

gopeng如果拿到了2亿的现金，还债后，可以变成每股RM1的net cash company。
可是，我们不能把这些cash当作RM 1来看。
这是因为，RM1 不是保证给你的，当然这跟公司的管理层形象有关（就像lionfib脱售silverstone）。


gopeng买入perak-hanjoong以后，每年平均roi粗略估计是5%。
投资额从1.38亿开始，耗费10几年的时间，才慢慢增长到了2.5亿（按股权计）。
它以2亿价格卖出perak-hanjoong，这是令人不解的。
但如果从回报率和股息回酬来解释的话，早卖早超生。
（注：据我计算，perak-hanjoong不曾派过股息。）

可是对YTL cement来说，这是好事，因为这间公司不停通过merger and acquisition装大规模。

gopeng的主要大股东是sunway holdings berhad，为什么不以建筑公司的名义达到synergy？


以35.16%的股权计，perak-hanjoong的税后盈利记录：

2003	-18700000	估计
2004	-19482096	估计
2005	-10655935	估计
2006	18137143	来源:年报
2007	22799493	来源:年报
2008	19185368	来源:年报
2009	32358317	估计

由于ytl系的公司，财政年以30 june结算，以下是以30 june结算perak-hanjoong (35.16%)的税后盈利

2008	18388680	来源：公告
2009	24049440	来源：公告
2010	40820760	来源：公告

2亿的卖价，相等于最近一年5倍本益比。


gopeng近期状况
gopeng虽然在昨天亏损了28.6sen，可是，每股资产却顿时从RM1.63增加到了RM1.94，原因是，这一季gopeng进行了资产重估。

我个人猜测，gopeng替它的perak property进行了资产重估，有的是10几年前的房产。
除此之外，当初它以“非正常手段”，以非常低廉的成本取得了800多公顷的perak种植地段，这些种植地段，也进行了资产重估。

目前gopeng拟将脱售/已经脱售，位于Kota Bharu(kelantan) 800多公顷的种植地段。


买卖建议：
gopeng的资产： 1.8亿现金，800公顷非常有潜能的种植地段，和一间每年赚至少250万的水务公司(GSL Water Sdn Bhd）。
以10倍本益比计，总计价值为 1.8亿 + 8000万 + 2500万 = 2.85亿。

每股价值= RM1.59

建议：卖出。

原因是，这间公司存在很多问题，另外，有可能gopeng会因为变成cash company，暂时列为PN17公司。
过去，散户被perak planter坑杀的例子，不是没发生过。
bursamalaysia里的perak planter，除了utdplt可以相信以外，其他的都要保留。

利用子公司业绩出炉的机会，投机tws行得通吗？

tws的三大业务包括

1.bernas （白米）
2.twsplnt （油棕种植）
3.白糖

通常，前两家公司都会预先几天公布业绩，母公司tws的业绩报告会迟几天公布。


过去记录：
profit before tax before minority interest

	bernas	twsplnt	tws
09q3	83467	36416	67733
09q4	32489	53802	116373
10q1	48701	39844	136537
10q2	55141	44489	155653
10q3	88447	77728	?

由于，bernas只提供了72%的盈利给tws，twsplnt只提供了70%的盈利给tws（未记twsplnt-la）。
因此，白糖业仍旧是它的三大盈利来源之一，因为这是100%持有的业务。


如果没错，bernas是在10q1，才开始成为tws的子公司的，之前不是。


以下才是进一步的计算：
profit before tax after minority interest

	72%bernas	70%twsplnt	tws白糖	tws
09q3	0	25491	31317	56808
09q4	0	37661	62571	100232
10q1	35065	27891	47992	110948
10q2	39702	31142	56023	126867
10q3	63682	54410	50000	168091

上表中的50000，为预估。


tws 10q3业绩预估,
pbtami = RM168,091,000
after tax = RM126,068,580


单季eps = 42.5sen


如果这个业绩可以持续，那么tws的全年eps就是 RM1.70，目前股价 RM4 （写稿前，现在RM4.05） 。

这预测很大胆，我也没把握。

博文有效期限，只有几天，博文里的数据，是临时整理出来的，因此数据上会有很多误差。

本身没有持有tws，但正在考虑。

基于，过去tws业绩报告公布时，股价不一定都有上攻的机会（机会各半），因此这是risk。
相信是因为，今年bernas吸取了上次因白米价上涨造成亏损的教训，今年才不至于看到亏损，但这应该是最好的情况了。 本身不是研究白米的专家。

【事后补充： 我忽略了利息成本。 比如之前tws调动资金收购bernas所需的利息成本。】

买种植股的策略和时机

回顾这几年发生的事，总结想法是，我们应该先考虑买入 刚收割/产量才开始上升 的种植公司。


非正式统计：
那些有新园丘注入的公司，股价已经超过了在金融风暴以前的价位。
没有新园丘注入的公司，股价还没超过金融风暴以前的价位。

从以上的非正式统计得出结论，如果你想避开（即使你不懂得避开）泡沫，那么就应该先考虑拥有新园丘的公司。

泡沫破了，cpo跌了，至少，你有机会几年后解套。

那些产量衰退的公司，cepat,tdm，即使再便宜，也很难弹回过去的高点。
产量有微幅增长（饱和，但不衰退）的公司，风险比前者低，即使股价回不到过去，股息也能让你回本。
ioicorp就是因为近年不注入新园丘（有些是JV），才导致他的股价停滞不前，当然，之前的企业形象受损也是原因。
sarawak的公司，即使公司有很好的前瞻性，但是因为地域的原因，股价也不会有所惊喜。


数学问题和现实是相反的。
revenue - cost = profit ，这是初学者都知道的事。
cpo selling price - cpo cost = plantation profit ，这也是很简单不过的事情。


假设有两间公司，A公司本来是breakeven（收支平衡）的，B公司是赚钱的。

A公司 cpo selling price = cpo cost。
B公司 cpo selling price > cpo cost。

cpo价格上升了。

A的盈利起了100% 甚至200%。
B的盈利只起了30%。

那么，真实情况是，A的股价会起得比B多吗？

真实情况是，B的股价起得更多。

我认为我们买种植股，应该从两个估值方法来计算它到底贵不贵：
1.往后10年的永续经营能力。
2.一年内的盈利（即：当前的cpo价格）。

一般上，股价都会受到以上两个因素影响，而，前者比重较大。

保守，不等于回酬低。
相反的，你的想法越保守，股价起得越多。
但这个“保守”，指的不是公司的经营手法上的保守。
这个保守，指的是投资者，能不能再往后看3-5年的情况。（不要讲10年，太长了。）

如果这间公司，往后的3-5年，是好的，那么股价现在就能蓄势待发。
如果这间公司，只在商品泡沫的时候盈利突出，即使现在本益比再低，它也很难有所作为。


油棕树年龄的划分，和买进策略：
1-4岁 这是未成熟的阶段。
买入条件：如果你目光长远。

4-7岁 这是成长期。
买入条件：确定盈利增长的情况下，才能买入。

8-10岁 这也是成长期。
买入条件：先确定泡沫这两年不要破掉，才能买入。

10-15岁 饱和阶段。
买入条件：适合股息投资者，可以在泡沫爆破过后，商品价格缓缓上升时买入。
因为这些公司，要用到的资本支出已经不高，因此他们的股息可以让股价全面反映。
但如果你是在泡沫的时候买进，那么你就别想回本了，不过，如果公司作业佳，股息就可以抵消股价的下跌。

15岁以后
如果这间公司没有任何翻种和扩充的计划，那么，这些公司就是衰退的公司，如果在sarawak，可能油棕树20岁就倒下了，所剩的价值已经不多。


age of distribution很平均的公司，则不必作出以上分类。


一加一不等于二
A公司有9000公顷油棕园，每年盈利9000万。
B公司有27000公顷油棕园，每年盈利同样也是9000万。

A公司的市值（估值），和B一样吗？

有人说A比较大，有人说B比较大，有人说一样大。
这就是估值方法的不同了。

CPO价格上升，B公司的盈利增长会较强，但是股价未必会比A上的快。

假设两间公司的age of distribution都很平均。那么，真实情况是，A的市值会比较大。



补充：
cpo price越高，暴利税/出口税就会相应提高，因此，【revenue - cost = profit】 的这个equation原则上是不成立的。

分享集: 非种植公司进军油棕业（转）

http://www.nanyang.com/sidelines/sidelines_articleDetail.asp?type=D&ID=197787&sID=9&cID=33

分享集: 非种植公司进军油棕业
2010/11/05 5:40:52 PM
●冯时能 股票研究人

棕油价格节节上升，油棕种植业今、明年将丰收。

每吨原棕油的生产成本由约600令吉到1000多令吉不等，视油棕园的地点、地质、品种和管理素质而定。以目前超过3000令吉的原棕油价格，种植油棕成为获利最丰厚的行业之一。

一些非种植公司，如工业、产业等，也纷纷将业务多元化至油棕业，并且已经取得可观的成绩。

其中较为积极的为美景控股（METROK，6114，主板产业股)、菲马集团( KFIMA，6491，主板贸服股)、威达（Weida，2111，主板工业产品股)、立罗股份（Delloyd，6505，主板工业产品)、常成控股（JTiasa，4383，主板工业产品股）、大安（TaAnn，5012，主板工业产品股）等。

此外，另一些早已拥有相当可观面积油棕园的公司为东方实业（Orient，4006，主板消费产品股）、激成（KSENG，3476，主板工业产品股）、辛多拉（Sindora，6106，主板工业产品股）、CB工业产品（CBIP，7076，主板工业产品股）、全利资源（QL，7084，主板消费产品股）等。

有些公司如菲马、立罗股份，油棕园已对集团作出可观贡献，其他如美景按股、常成控股、大安等，油棕园的盈利贡献将与日俱增。

以下是部分已投资于油棕业的非种植上市公司(资料均来自有关公司年报)。

美景控股（METROK，6114，主板产业股)

在产业股中，美景控股是积极将业务多元化至油棕种植业的公司之一。该公司在印尼的东加里曼丹买进约4万亩土地，发展为油棕园，预料将在今年年尾完成种植。

在三年前种下的第一阶段油棕，将在今年下半年开始成熟，预料在未来的几年中，当这4万英亩油棕逐步成熟时，油棕园将为该公司的盈利作出重大贡献。

美景是加影首要产业发展商，每年保持每股净赚20至30仙，相当稳定。

该公司的董事原本就有种植油棕的经验，故美景将业务多元化至油棕，可说是驾轻就熟，故4万英亩油棕园的开辟工作，能按照原定计划按部就班地完成种植，是意料中事。

菲马集团( KFIMA，6491，主板贸服股)

菲马集团，包括其拥有60%股权的子公司菲马机构(Fima Corp)，近年来积极进军油棕业，并且成绩斐然。

该集团在马印拥有5万2425英亩的土地，已种植面积为1万8827英亩。

最近该公司又以2100万令吉买进一家公司的80%股权。

此公司在砂拉越美里附近拥有1万2355英亩农业地。该集团将投资7000万令吉，发展为油棕园。

菲马集团和子公司菲马机构都是现金充沛的公司，手握现金1亿3000多万令吉，有发展其地库为油棕园的足够财力。

威达（Weida，2111，主板工业产品股)

威达是另一家进军油棕业的制造业公司。这家东马公司的基本业务与“水”有关，该公司是“水”专家——从制造塑胶水管、水箱、水槽；从设计、制造到装配，无所不做，一向业务稳定。由2007年起，将业务多元化至油棕业。该公司在砂拉越买进1万6500英亩土地，分期发展为油棕园，整个计划将在2011年完成。但首阶段种植的数千英亩，将由今年起开始成熟。预料在未来几年中，油棕将为该公司带来可观盈利。

立罗股份（Delloyd，6505，主板工业产品)

立罗的基本业务为制造汽车零件。该公司是最早将业务多元化至油棕业的工业公司之一。

早在1999年，该公司以7420万令吉买进瓜拉雪兰莪的双溪蓝拜油棕园，该园面积为3593.67英亩，平均每英亩买价才2万0651令吉。目前价值增加不止一倍。

该公司又于2004年，向一家上市公司孟迪卡，以4295万令吉买进印尼三个油棕园的60%股权。三园之面积为1万3949.49公顷(3万4470英亩)，经过整理后，园丘素质已大大提高，且已为集团盈利作出贡献。

该公司目前的园丘面积达1万5871公顷(3万9219英亩)，今年完成兴建每小时可处理60公顷棕果的油厂。

油棕将为该公司的成长领域。

常成控股 JTiasa，4383，主板工业产品股）

常成是最积极将业务多元化至油棕业的木业公司之一。到今年9月30日，该公司已种植了5万0424公顷(12万4603英亩)油棕，只有1万4772公顷(3万6503英亩)成熟，占种植面积的29%。

去年的棕果产量暴增81%至18万0684公吨，当更多的油棕面积成熟及更大面积进入盛产期时，产量将增得更快。油棕将发展成为该公司的核心业务之一。

以目前所拥有的油棕面积，常成实际上已是一家中型的油棕股了。

大安控股（TaAnn，5012，主板工业产品股）

大安也像常成那样，积极将业务多元化至油棕。这家东马的木业公司，到去年年杪，已种面积为2万6056公顷(6万4387英亩)。

2010年将再种4400公顷(1万0873英亩)，只有约53%的面积已成熟，预料在未来几年中，当更大面积成熟时，产量将直线上升。

总结: 表现掷地有声

这些公司原有的业务就有良好的业绩表现，而且财务健全。他们选择将多余的资金投资于油棕业，为公司开辟新的财源，表现掷地有声，可圈可点。

他们的油棕园，大部分尚未成熟，预料产量和盈利将与日俱增，成为有关公司业务的成长区。

从股息的角度分析海外园丘的价值释放。

简短的开场白：
从company的角度看现金流。

我认为，我们拿到的股息种类，攸关着一间公司的估值（股价）能不能释放。

目前fimacor位于印尼的园丘，虽然赚了很多很多钱，可是这些钱，暂时还不能派发给股东们。
因此个人猜测，fimacor的价值还没有完全释放，短期也不可能释放。况且，这是海外的资产，需要discount比较多。

如果股东们收到第一份的tax exempted dividend，那么我们才可以去比较“母子关系”。

截至目前为止，这些海外资产，只能被当做investment holdings来看待。

同样的，以上理论也可以适用在metrok。

这也是为什么，越大的公司，越能够释放价值的原因。因为他们势力够大，比较能分散海外的tax risk和regulation barrier（例：申请permit的效率等等）。


fimacor , kfima 是否存在这子母关系的问题？（例如子不如母的问题。）
我认为有，可是不严重。

假设：
A的子公司是B，B的子公司是C，C的子公司是D。
为什么我们不针对B，而针对A呢？

当然，A多了一道关卡，B少了一道关卡。理论上A会比B更多的discount。

solvent extraction对kim loong的影响。

随着cpo上涨到了RM3100的水平，很多“周边商品”开始按耐不住，应声上涨。

一个月前，Eonmetall(yahoo finance)和kim loong签订了solvent extraction plant的合约，这个solvent extraction的技术，“据说”能够把榨油率提升0.6%。

就以上的事项而言，我的观点有2：
1. solvent extraction不是新技术，这则新闻，有炒冷饭的嫌疑。
kim loong很早以前，就已经和eonmetal建立了良好关系，这项solvent extraction plant的承建事项，很早就有了。有多早呢？我不记得了，应该从2004年开始，kim loong就已经和eonmetal建立了关系。

2004年的旧闻，拿到2010年来炒，我觉得这很不健康。

这也不是kim loong第一间solvent extraction plant，它早就有了，而技术当然是Eonmetall提供的。


2. fibre oil不是cpo。
从油籽中炼油出来，方法有两种： 压榨和萃取。一般情况下，棕油提炼，采取的是压榨法。
但，在别的炼油生产工艺里（豆油，玉米油），萃取技术也是比较惯用的方法。

压榨的优点是品质较高，缺点是榨取率低。萃取法则完全相反。

萃取法是采用hexane，把油籽里的油，萃取出来的。而hexane是目前最常用的化学原料。

kim loong的solvent extraction plant，主要目的是，把palm fibre oil萃取出来。

就我认知而言，palm fibre oil不健康，它不是cpo，也不能当做cpo来卖，它只能充当动物饲料。
更何况solvent extraction本来就不是很健康的食品工艺技术。就好像每个人都知道汽油对健康不好，但还是驾车一样。

另一个观点是，如果solvent extraction plant真的能把全国（甚至全世界）的cpo产量，提升5%，那么，这项技术早就发掘了，何必等到今天？

市场有点闻风起舞的味道。

不过我认为，随着印尼棕油出口税增加，美国于2011年增加soybean oil使用于biodiesel的利好因素下，对cpo价格是有支撑帮助的，至少它们已经和石油价格绑在一起了。泡沫一来，要死一起死。最好的结果当然是，商品软着陆，并温和上涨。

kfima,25 oct 2010的收购事项。

kumpulan fima 以RM21 millions，向Network jaya收购Victoria square 80%股权。

Victora square的主要资产为位于Miri Sarawak的一块面积5000公顷的空地，60年地契。

如果以RM21 millions的成本计算，每公顷成本：
21 m / (80% x 65% x 5000) = RM8077

这笔买卖，虽然符合市值，但就我观点而言：昂贵。
同时，kfima的股价应声下跌了3sen或更多，不管是不是巧合，显示市场不看好这笔交易。

除此之外，这间JV公司，须在5年内动用70m来开发园丘。

个人观点：Buying on bad news。 （buy below RM1.28）
理由很简单，我们不知道下次的调整几时来，不妨在沉闷的观望市里，拿点本钱（最好是免费筹码）出来试试。
如果这笔21 m的款项，一文不值，那么，股价应当最多下跌8.7sen。
同时，子公司fimacor（每股5.6计）所贡献的市值，就已对经它起到RM1.1的保值作用。

遭到低估的npc resources berhad

公司网站：http://www.npc.com.my/profile.htm

研究发现：
1. 本益比低于同业。
2. 成交量长期稀少，甚至无成交量。
3. 偏低的price-to-book-value。
4. 园丘全坐落在sabah州。由于地域太集中，导致2009年的产量因地域关系大幅下降。
5. 偏低的派息率。
6. 温和的棕果产量增长。
7. 营业额主要来自于提炼厂，而不是园丘。但相信，盈利多来自园丘。
8. 除了棕油业，npc经营养鱼和旅店。
9. 公司作风偏保守，但却又不是守财奴，长期保持适当的gearing。
10. 近期自2010年8月以来，才被分析员重新列入研究名单中。（就我了解）
11. 在印尼政府暂停（暂时性）批准森林地的转换以前，npc赶在之前买进了印尼土地。
12. 如果以目前的股价RM2.1计，平均每公顷买入成本为RM33404（此计算未经过少数股东权益的调整），但这尚不包括提炼厂。
13. 公司懂得合理的方式，结合运用绿色和现代科技：例如再生能源（waste/果壳）、zero-burning method、水牛运送棕果，自己栽培鱼苗。
14. 虽然是家族企业，但色彩不浓。

结论：
以RM2.1计，npc的目前本益比是7.6倍，随着天气好转+棕油价格提高，它的本益比有望降到更低的水平。

利益声明：
本人持有npc，但数额不多。另，这支股成交量太少，不排除你我会有利益冲突。


补充与整理：

2007年1月-2010年9月期间，沙巴州的ffb产量和npc ffb产量的关系比较图：


2009年，由于雨季的影响，sabah州是产量下降最大的州属，尤其是2009年的首8个月。
由于npc的园丘全来自sabah，因此产量也同步下降。
2010年首八个月期间，npc的产量已经同比增长14.13%。

在cpo售价方面：

	mpob cpo price	npc cpo售价
2007	2530.5	2416
2008	2777.5	2855
2009	2244.5	2367
2010,9m	2572.5	-

写稿时的cpo价格，已经是RM2900，即使我不期望cpo价格继续上升，npc的盈利相信可以保持在本益比7倍以下。

qtr	cpoprc	cpo产量	ffb产量	revenue	pbt	eps
07q1	1939	21341	35489	50541	7286	4.26
07q2	2433	24061	35395	72680	9088	5.16
07q3	2582	29067	40373	86764	12833	7.95
07q4	2889	33206	50437	103894	18322	10.11
08q1	3468	26024	37088	103619	14869	8.3
08q2	3513	30049	40271	116997	15591	8.95
08q3	2823	30402	44187	113845	13806	7.6
08q4	1613	30911	45340	67367	14725	7.86
09q1	1922	24836	33580	60231	11425	6.04
09q2	2532	26574	32491	84352	8708	4.82
09q3	2252	30623	35671	83672	15447	8.77
09q4	2259	32699	47832	86447	11912	8.07
10q1	2568	31024	38982	90312	15272	8.38
10q2	2530	29583	36831	94625	9839	5.61
10q3	2638	30816(e)	38533(e)	upcoming	upco	ming

cpoprc = cpo market price in RM
产量(ton)
revenue/pbt (RM'000)
eps (sen)
(e) = estimate 

从上表可以看出，cpo价格提高，未必会马上提升eps，主要原因是（个人推测）：
1）npc的营业额主要来自提炼厂，milling margin不平衡。
2）sabah州的暴利税，
3）期货对冲，
4）存货水平不平衡。 

当然，这需要做进一步的研判。


【下述补充，补充于数天后的2010年10月19号】

就此，我补充
1）risk ，
2）本身买入npc的理由，和
3）一些发现。


npc的收割产量，从ipo（2002）至今，都呈现“温和”上升。但从公司网站找到的age profile资料来看，npc的产量相信已经饱和，而我较不喜欢买入产量迈入饱和的公司。
（注：饱和，不等于衰退。）

	2005	2006	2007	2008	2009
ffb	135078	158835	161608	166887	149574
mature ha	6,683	6,975	7,102	7,153	7,335
ffb/ha	20.21	22.77	22.76	23.33	20.39

虽然尽管这么说，它仍不昂贵。
假设老树能够照顾得当，它的衰退是不会像sarawak州来的那么快速。
而我认为，它还有印尼和一些dormant company land，只要栽种新园丘，相信可以持平产量。

如果往后两年，它都保持32sen的eps，一直持平，不增长，难道股价也会跟着持平吗？
不排除有这个可能。

以上，这些都是投资者应该注意到的risk。



买入npc的理由是：
1）今年的产量。
不管是提炼产量，还是园丘产量，今年都会提升。
就我了解，雨季造成的biological stress，影响不如旱季。

2）公司没有恼人的相关人士企业动作。
几年前被传ioicorp想私有化它，它被交易所问话（unusual market activity），相信这件事之后，npc炒家索性不炒作了，造成了npc一路来的无量。除此之外，没有任何大型的相关人士企业动作。

3）公司没有固定的派息政策。
没有固定派息额，比较有volatility。
如果派息率比率太高（dps/eps），股价早已飞上天了，买入成本较高。（例：fareast,unico）

4）个人风险控制。
综合指数越高，持股量就必须逐步持减。
但又不能100%留cash，只好找一些可以避避风头的股票。
如果牛继续发威，也不至于望股兴叹。



一些发现。

npc每个月会锁定三百公吨的cpo在一个价位，直到30 June 2010才终止。
这些合约，是通过Commodity Swap的方式锁定的。
对于整体盈利而言，不会有太大的影响。

npc有两座园丘，是以70%的股权持有的，它们分别是：
Telupid estate, 1,379.95 hectares
Bonus Indah estate, 999.60 hectares

也就是说，我们可能要从以上的园丘面积，至少要扣一个quota出来，这是我之前写博文时疏忽的地方。

目前npc有7335公顷的成熟园丘，在扣除了少数股权以后，剩下的权益约为6630公顷。 （7335-700）
但以上发现，不至于打破我博文原来的意向。

metrok的净利连续4年下跌的一些解读

以下分析，还没完成， 剩下的不懂几时能整理完。 如果不嫌弃，可以先看，如果有空再追加，但不一定有空。
很多数据看不懂，但由于我暂时对公司的诚信持正面的想法，因此不做整理也罢。

（由于写稿的时候，没有更新最新的闭市数据，所以时间上会误差几天，会有一些错乱。）

metrok的红股记录：
2004-8-23 ： 1:3 （3股送1股）
2010-3-16 ： 1:20 （20股送1股）

更早的记录（应该与博文内容无冲突）：
2002-10-3 ：
4股送1股红股，同时，
4股配1股附加股（RM1.08），送1股凭单（warrant conversion：1.35，之后调整到1.01）
（例：假设持有400股，认购附加股以后，就会变成600股 + 100股凭单）




以下图表已经过红股调整:

klci指数从632.43点，攀升到1437.78点，涨幅127.3%。
metrok 从RM0.857 （未经过红股调整的股价是RM1.2），攀升至RM1.24，涨幅为44.7%。



klci指数从1016.7点，攀升到1437.78点，涨幅41.4%。
metrok 从RM0.895，攀升至RM1.24，涨幅为38.5%。

一图胜千言，metrok落后于大市。

metrok的net assets per share为RM2.77，股价介于RM1.20-1.25之间，这间拥有良好盈利记录的公司，为何股价落后于大市呢？

我归类的原因有：
1. diversified holdings company discount。
metrok的业务种类，可在它的网站中找到，地产、旅店、休闲娱乐俱乐部，产业收租(investment property)、一些杂项（瓷砖和门把锁(喇叭锁)行销，食品加工和连锁店，中国家具公司，混合农场）、和即将迈入收割的印尼油棕。

我相信，它的各项业务被边缘化，和主题不够明确性，是造成公司不讨好的原因。
例如贷款公司不像贷款公司，地产业务地域性太浓（集中在kajang），试探性的从事冷门行业，和不被基金青睐的敏感业务等等。
虽然旅店可说是当地地标之一，较有代表性，但它只占了极小的盈利。

2. 低回报的产业投资，以及购买空地。
metrok通常会把部分建好的房地产/商场，拿来当作自己的产业投资（investment property）。
再通过举债1.6亿，用来购买空地。
产业投资和空地，账面值分别为1.8亿和2亿。相信是因为这些低回报资产的膨胀，导致metrok的ROE不出色。

一般上，产业投资的回酬只有3%，value很难unlock。假设，贷款利息是5%，租金是10% of asset value，试问它还能得到多少的回报？

根据2009年的记录，ROA只有3.58%。 也就是一亿的资产每年只能带来358万的盈利。:




如果把metrok的investment property （+一些PPE）算在股价上，大约占去了RM1的book value，也就是说，每年的eps大约为3分。

由于metrok的产业投资已经和服务业的营收整合在了一起，所以我不知道实际的比例会是多少。但是，旅店业和俱乐部等相关服务业，也是一个low margin的业务，除了能提升公司形象以外，毫无用途。假设metro inn的revenue是350万(60%住客率 x 102房间 x RM160 x 365天），那么hotel的贡献根本是微不足道，相信还有其他的服务业推高了营业额。


3. 董事900万年薪。
这是让我不安的数据，董事年薪在这几年来翻了100多%。

4. 净利连续4年下降，“衰退”迹象显现。
这4年来，metrok的net profit分别如下：
2007 sept：60,146,000
2008 sept：51,587,000
2009 sept：42,403,000
2010首九个月：17,882,000 ，一年下来，预计为23,843,000。

60,146,000 –> 51,587,000 -> 42,403,000 –> 23,843,000 ？

几年来的营业额，已经从3亿多降至2.6亿（预估），在考虑到通膨等因素以后，在7，8年以来，一直是衰退的。

5. 企业方向不明确。
在产业业绩衰退的窘境底下，管理层“示弱”地把metrok的业务拓展到非产业的版图上，这些年来，产业项目增加不多。除了印尼的油棕有看点以外，其他的都是一些无关痛痒的行业，虽然可以看见管理层做生意的睿智，但这对企业形象加分不多。


在整合过了以上5点以后，你认为，成长股吸引人，还是遭质疑的低价股吸引人？
每年都拿5分钱的股息，“比定存高”，已经不能满足投资者的胃口。


接下来我会对第3点和第4点的情况做出解释。
metrok的习惯是，先把产业纳为己用，几年后重估（会计准则规定每几年要重估一次），之后再选择性待价而沽。每当卖出investment property或重估investment property，该年的资产就会有一波短暂的膨胀：

2000年，重估了investment property，资产膨胀了37m。
。。。。。。。
2008年，重估了investment property，资产膨胀了RM25.34m。
2009年，investment property 减值45万，但被不知名的other income，冲多了12m。

自2008年开始，metrok就对它的种植贡献，每年记录了300万-500万的亏损，对还没有营收的资产而言，这是不合理的。接近3年的时间，种植业共亏损了千多万，这个地方，也是造成eps逐年下降的原因。但主要原因还是跟revaluation有关。

以下是metrok从2002到现在的price-to-book-value，如果再对照目前的klci，metrok的股价是处于历史最低的阶段。（没有经过红股调整）

以上这段话，是基于klci已经上升到1400点以上，才能成立。
不过，如果你相信“弱者恒弱”的道理，那么以上数据和图表，反而是鼓励你卖出的建议。所以事情有两面，完全看你的解读，我不能建议买卖。


我个人认为，目前已经进入收割期的印尼油棕业，应该是metrok的救命稻草。但我不觉得很乐观，原因是metrok的盛产期，很可能和印尼的盛产期重叠，到时不太可能拿到好价钱。

我觉得如果两年后的种植情况良好，那么metrok的价值会增加2亿，相等于每股RM1。
也就是说，两年后的metrok的合理价是125sen + 100sen = 225sen。

目前的npv，应该是125sen + 100sen / 1.21 （1.21为两年的10% discount），相等于 207.6sen。

以上的估算，并不是买卖建议。你必须建立在“死抱不放”的原则，以上计算才能成立。如果现在买它，心态必须和持有mas-pa一样，要等两年以上，因此不适合看空者。

GNEALY的合理价应该是RM 5.6？ 我保留。

发表日股价 ： RM4.6


三林环球(samling global)旗下的木材公司 Lingui（yahoo:2011.KL ），持有GLENEALY PLANTATIONS (MALAYA) BERHAD （GNEALY, 2372,kl） 36.39% 股权。 可以说，GNEALY是一间家族企业。作为sarawak木材公司旗下的一间种植公司，它的便利是能够取得品质不佳但广阔的sarawak地库。

研究与发现重点。
1. 这是一间中规中矩的种植公司。
2. 业务高度集中在上游，除了园丘和提炼厂以外，几乎没有其他的业务（包括任何周边业务）。股票投资属于长期持有，有机肥料的贡献微不足道。
3. 公司的CPO售价紧紧跟随市价，存货很快出清，作业方式简洁干净，相信这和他的大股东背景有关。
4. CPO价格对盈利非常敏感。
5. 持有可观的现金。
6. 面对最大的问题是sarawak州的低产量压力，而高产量的sabah州面临了油棕树老化的压力。至今集团还扭转不了过度依赖sabah州贡献的问题。
7. 良好的提炼榨取率记录。

2000年左右，GNEALY是一间从事夹板生意的公司，业务状况不理想，在脱售了这门生意以后，才把业务重心放在油棕种植。

2006年，它的种植面积和盈利来源，主要来自sabah州，而sarawak的种植贡献只不过是补助性而已，以下是 财政年2006 JUNE的种植状况：

2006june	sabah	sarawak	sarawak %
成熟面积	8766	5437	38.28%
非成熟面积	1062	4123	79.52%
收割产量	220028	72231	24.71%
均产 (mt/ha)	25.10	13.29

（均产公式，没有采用weighted area计算，下同。）

sarawak州的均产不理想，平均盈利远远不如sabah州。
公司每年总是以“树龄年轻”的官方用词，解释sarawak的低均产原因。是不是真的？我们来看看隔年的数据：

2007june	sabah	sarawak	sarawak %
成熟面积	8960	5369	37.47%
非成熟面积	953	6050	86.39%
收割产量	196504	83133	29.73%
均产(mt/ha)	21.93	15.48

sabah的均产下降主要原因是老化（5000公顷平均13岁）。而sarawak的均产，只增加了2.19吨，并不能兑现官方解释。

2008june	sabah	sarawak	sarawak%
成熟面积	8997	5301	37.08%
非成熟面积	916	8368	90.13%
收割产量	208913	95435	31.36%
均产(mt/ha)	23.22	18

从2008年开始，年报不再透露州属的数据，以上数据为估计。
sarawak的油棕成熟面积，基于不明因素，从2006年开始减少了2.5% （5437->5301），这样的淘汰率令人失望，而它并非年老造成。

2009jun	sabah	sara旧	sara新	sara%
mature	9074	5301	4062	50.78%
immature	839	8774		91.27%
收割产量	185377	90737	8904(6mth)	34.96%
均产mt/ha	20.43	17.12	2.19

sarawak新园丘投入了收割阶段，种植面积超越了sabah。
因为地缘压力，我认为它的sarawak潜在能量并不乐观。这段期间，东马并没有产量压力的现象，因此可以确定sabah州的油棕已经衰退，而sarawak的旧园丘相信也达到了饱和。


历年均产总结：

mt/ha	sabah	sarawak	all
2006	25.1	13.29	20.58
2007	21.93	15.48	19.33
2008	23.22	18	21
2009	20.43	10.64	15.46

2010jun预估：

2010june	sabah	sara旧	sara新	all
FFB	189085	107582	20000	316667

在2009 july - 2010 mar 的期间，公司决定改以透明的方式分别报告sabah 和 sarawak的盈利贡献，它提供了一些不错的讯息，以下是近2009 july -2010 mar的州属盈利：

集团在sarawak共投入了3.4亿，9个月的回报只有1250万，平均每公顷税前盈利RM1300。

对sarawak的经营状况而言，如此低的贡献，我认为是正常的，因为新园丘(lana estate)和新提炼厂(lana mill)，才刚刚投入运作，必须马上计入折旧成本。另外，也不要忽略了sarawak州政府征收的sales tax。
由于它的sarawak收割面积和提炼厂数量，是sabah的两倍，因此sarawak的折旧成本可以推算出是1700万，也就是说，sarawak的现金流为3000万（9个月），尚算可观。
另一方面，sabah的提炼厂只提炼自己生产的油棕果。sarawak的提炼厂有65%来自自产的油棕果，35%来自收购，因而看起来profit margin偏低。



cpo price sensitivity：



粗略估计，CPO每上升RM150，每公顷园丘税前盈利将提升RM550，换算成集团税前盈利为1000万。
如果CPO下跌到RM1571*，集团的税前盈利为持平（breakeven）。
如果CPO下跌到RM1058，集团的现金流为持平（zero operating cash flow）。

*以上计算方法必须是根据estate cost计算，而不能以milling cost计算。



虽然公司的种植状况中规中矩，但令我刮目相看的是，它在金融风暴期间，没有被“坑”：
例如，没有客户倒帐，没有存货囤积，CPO按市价卖出，公司内部没有搞鬼作怪。

以下是2008年金融风暴期间，公司的营业状况：

季度	cpo市价	集团卖价	cpo产量	cpo sale	pbt
2008sep	2823	2915	20280	20659	24372
2008dec	1613	1675	21038	18140	9875
2009mar	1912	1806	16621	17174	3814
2009jun	2532	2484	18012	20028	9030

反观其他高均产公司出现季度亏损。


既然它的潜在利好并不乐观，过去的表现不算突出，那么，还有什么是值得注意的，是他的股价便宜吗？

也许。

1. gnealy拥有6千万净现金（1.4亿现金若扣除Deferred tax liabilities）。
2. 持有18000公顷成熟面积，如果以RM25000每公顷记，市值为4.5亿。
3. 总计125公吨/每小时的提炼厂能，并拥有很好的榨取率记录。
4. 数万公顷的可种植地，其中18000公顷的可种植地已取得种植权，坐落在印尼。
5. 9000公顷未成熟园丘（根据09年报），相信目前已有3500成熟了。
6. 另外值得注意的是，gnealy并不以100%的股权控制完全部的园丘，如果没有错，有32%少数股权来自4000 公顷的sabah园丘，30%的少数股权来自sarawak园丘，面积未知。
我估计应该要扣除8千万。

总计：6.47亿。
除以：股票115,362,000单位。
每股值： RM5.6

如果以现价RM 4.6 计算，本益比15倍。

Gnealy最风光的年份是08年，赚了0.733亿（扣除特别盈利），EPS 63.7sen。当时它的CPO平均售价为RM3055。

如果要我以本益比买入gnealy，我不会买，如果以股息买入（30% of profit），也不会买。

但如果以现金流的方式买入，不妨考虑。估计每年3400万的折旧，相等于每股29sen。现金流为60sen。

在这里，我比较注重的是，sarawak能不能达到很好现金流，反倒不必在乎盈利表现。

总体而言，我认为不值得买入。毕竟它冷得可怕，又被家族控制。印尼已经开始进行（如果没有意外），我们可以留意这个消息。

掉到12本益比再说。

跌跌不休的kwantas

市值： 5亿
写博文时的价格 ： RM1.67 - RM1.75 （买卖差价太散）


虽然关氏不是老牌公司，但它的管理层拥有30年的经营经验，他们拥有多年经营下游业务的经验，例如港口业务，cpo油槽储存，船务，出口，精炼食用油，和销售食用油（本地和中国）。
作为一间下游业务的先驱，它的发展规模其实落后了其他大公司，是什么原因我不知道（难道是缓慢成长？）。尽管如此，它仍是举足轻重的下游公司和出口商。
作为sabah州政府重点发展的POIC特区（cpo下游重镇），kwantas早已抢滩，可悲的是，下游业务近年并不好做。


中国业务：
Kwantas于2000年至2003年间，已进入（或准备进入）中国的食品市场，但中国食品市场也不好做，以下链接是有关介绍：
http://www.kwantas.com.my/p_china.html
http://www.kwantas.com.cn/

目前kwantas在中国拥有两座cpo油槽，分别是广州（51%）和苏州（100%），当然，它也有自己的产品，这里不赘述。

做生意总会有风险，就像2008年金融海啸期间，kwantas的广州公司就面对几个诉讼和索赔。其中有一起是顾客违约，但法庭判顾客胜诉并允许拿回deposit。另外两起是进出口代理不承认货物的程序。
虽然中国的食品市场是亏损的，但这个部门能够确保kwantas的供给不至于被切断，当然这是我的猜想。
令人遐想的地方是，广州公司的另外49%股权是由谁持有？ 我认为，它是Federal Asia Limited（注册于virgin island的无名公司）。


家族企业

作为一间一条龙的公司，有什么值得警惕（唾弃）或值得注意的地方？跌跌不休的股价原因是什么？
我认为这是管理层偏私所致。
我认为，kwantas只不过是关氏家族用来寻找利益出口的公司，例如管理层把较高风险和较不赚钱的资产注入kwantas，而比较赚钱的资产则由私人来经营，而且，还经营得出神入化，口袋满满。
Kwantas和关氏家族，拥有许多数不尽的关联交易，小至买轮胎，大至缴付航运费。
以下是“其中一间”船务公司（注：其中一间）：
http://www.fordeco.com.my/
关氏家族拥有不少船只，他们都是向kwantas收取航运费的。

当然这是我的发现和主观，它不具参考价值。


通常在东马崛起的华人富商，都会习惯性的把他们小部分的财产分拆上市，例如sarawak的shin yang group，启德行，长青集团，三林集团；sabah的关氏家族和玉波集团。
我认为购买这些公司时要特别注意时机和价位，成长率不是你的考虑（这里指的是内部成长率）。
例如存货增值，产量上升，新工厂/新园丘投入运作等等，这些都是不错的时机。
买这些公司的好处是，不会破产， 坏处是不会成长。


上游业务
目前kwantas的上游业务，处在下降趋势，因此股价要上去是很难的，若cpo处在僵持的价位，下游也不能享有存货增值的好处，除此之外，它没有新厂，也没有很大的新园丘投入。

kwantas拥有14000多公顷的“高产量”园丘作为供应后盾，虽然这个因素可以支持股价不做进一步下跌，但如果你拿【面积x市价】来作为投资买入点，我建议不必太认真，因为如果它的产量下降若不能扭转（没有新园丘注入），那么股价就不会发生变化。我以这个方式来评估，是因为我认为中下游的业务已经无利可图。


FFB产量月线图（都已经到顶了，不可能再突破。）


股价历史：
kwantas在2008年1月2号进行了【1股拆成2股】的动作，2007年底的闭市价为RM7.9，分拆后又涨了34%，创下了RM5.3的【相对高点】。至今的闭市价（以RM1.70算）已从高点下跌了68%，回到了2004年1月的行情。
金融风暴以前price to book value 约为2.23倍。
如今的price to book value 约为0.63倍。

是分析员过度吹捧？还是中国食品原料工业难做？
我觉得以上种种，皆有。
当初分析员并没有透露它产量下降的事实，企图以一两千公顷的新园丘来解释它能够“维持”，但这个“维持”的意思是什么，我们现在才明白过来。

关联交易
最令人“毛骨悚然”的是，它的大股东的1200多公顷的私人园丘，产量居然不比kwantas管理的园丘来的差。
这些园丘介于14岁-15岁，产量维持在28公吨/每公顷左右，成本控制在RM4000/每公顷左右。

原本这一块地，在今年年中就能卖给kwantas（出价在RM60000/每公顷以上)。原本这已经不是好事，更坏的是，这笔买卖被延迟了。油棕树有它的期限价值，拖一年就要亏1千万，我不知道被延期的原因是什么，他们没有说明原因，整个announcement的内容如下：
28/07/2010
Reference is made to the announcement released by Maybank Investment Bank Berhad (“Maybank IB”), on behalf of KCB, on 4 February 2010, 21 April 2010, 26 April 2010 and 12 May 2010 in relation to the Proposed Acquisition.

On behalf of the Board of Directors of KCB, Maybank IB wishes to announce that ABSB and DIJSB has on 28 July 2010 mutually agreed in writing to further extend the cut-off date for the fulfilment of the conditions precedent of the sale and purchase agreement dated 4 February 2010 in respect of the Proposed Acquisition (“SPA”) from 31 July 2010 to 15 September 2010.

Save for the above, all other terms and conditions of the SPA shall remain unchanged.

This announcement is dated 28 July 2010.

园丘已经“老”了一些，是不是purchasing price也要扣一扣？
可以想象，当一只会生金蛋的鸭子年老以后，才卖给股东的情况。这样的公司，应该以什么价格介入？


估值
再烂的公司（以不破产为前提），也会有它的仅存价值，那么到底它的价值有多少？
先不去计算。
因为我似乎忘了，它还有28000公顷的空地坐落在印尼，15000公顷的空地坐落在sarawak（joint venture），为什么不拿8千3百万来开发这些地段？ kwantas在早些时候，曾经计划开发新地段，并没有提到收购现有园丘的计划，是不是没有兑现承诺？
43000公顷的空地（注：这数据比kwantas网站新） ，是不是太多了？ 以目前的财政状况来看（7亿多的债务），kwantas不可能找出这么多的钱开发。


政策失败 + 关联交易令人失望 + 无法兑现承诺 + 上游产量下跌 + 分析员过度夸大。

	As at 31.3.10	As at 30.6.09
	RM'000	RM'000
		(Audited)
ASSETS
Non-Current Assets
Property, plant and equipment	532,351	577,703
Biological assets	429,167	426,490
Prepaid land lease payments	310,251	313,914
Investment properties	9,712	9,701
Other receivables	18,784	18,701
Goodwill on consolidation	39,373	-
Deferred tax assets	10,667	7,667
	1350305	1354176
Current Assets
Inventories	122,418	105,672
Trade receivables	116,670	216,184
Other receivables	111,663	111,463
Cash and bank balances	113,321	50,025
	464,072	483,344
TOTAL ASSETS	1814377	1837520
EQUITY AND LIABILITIES
Equity attributable to equity holders of the parent
Share capital	155,839	155,839
Share premium	53,727	53,727
Other reserves	386,866	408,644
Retained earnings	273,593	291,965
	870,025	910,175
Minority interests	518	47,344
Total Equity	870,543	957,519
Non-Current Liabilities
Borrowings	80,000	88,448
Deferred tax liabilities	68,900	68,900
	148,900	157,348
Current Liabilities
Borrowings	698,567	611,964
Trade payables	62,417	50,508
Other payables	33,950	60,181
	794,934	722,653
Total Liabilities	943,834	880,001
TOTAL EQUITY AND LIABILITIES	1814377	1837520

业务分拆估值
如果把kwantas的业务分拆出来，然后一个一个估值，实在困难。
如果为了贪图方便，干脆以每股nav和net profit来计算就可以了。（买股应该还是以简单为佳。）
不过，如果能力许可的话，学分析员的估值方法，效果也是不错的。当然，以我的能力，只能随便玩玩。 在玩玩的过程中，我们可以认识到一间公司的业务比重，并且能从中了解，它的价格底线在哪里。


我们先以14000公顷的园丘作为开始：
RM14,000 x RM30,000 = 4.2亿。

liability：
-9.4 亿。

current asset：
4.64亿。 （不做任何discount）

最近的收购失败，损失：
-0.4亿。

提炼厂：
由于厂房年龄不详，这里只计算 0.6亿。

biomass：
以10sen per kwh计，值0.3亿。

油槽价格：
80000公吨油槽位于大马，40000公吨油槽位于广州，苏州的油槽容量不详，先假设也是40000公吨。
总共容量为16万公吨。
它值多少钱，我并不清楚。
油槽的容量多寡，并不重要，重要的是它的附加价值。

refined palm oil:
如果我们以30万公吨的refined palm oil年产量，计算出一个合理价，那么或许我会给它1.5亿的合理价，这是经过非常苛刻的计算。
这是因为，我认为扣除上游14000公顷的业务以后，实际上，下游业务还是亏损中。另一个方法是看minority interest，隐约能猜到下游的业务仍在亏损中。
如果我们以油槽的容量来计算，它的周转率为半年，这是粗略计算。
我假设，油槽可以装不同类型的oil，kwantas最后的产品是以refined palm oil卖给顾客的。


处理palm kernel的机器：
虽然能处理30000公吨/年的palm kernel，但是机器很便宜，只有数百万，不清楚准确的数据。

空地估值：
43000 x RM2000 = 0.86亿，就算它1亿整数。 不计joint venture股权。


总计： 2.44 亿。
股票数 ：3亿。
每股估值 ： 81.3sen


尽管算的这么仔细（自认为），但它是不是你要的价格呢？
当然不是。
如果它真的跌到81sen，我看很多人要跳楼了。

其实我只是想通过这个方法，让你知道，其实外面还有很多便宜的股票。我们只要简单的利用pe就可以得到。
当然，如果以RM1.7买入这只股，也算是不错的逆势操作，至于风险，请自负。

tguan, tecguan ?

这几天可可价格创下了30年来的最高价，所有拥有可可库存的公司，今天都有斩获。


tsh up 7sen to 191sen

冷门股tecguan (teck guan perdana），全日上升29% ，闭市62sen

毫不相干的塑料股，tguan （thong guan industries） ，也应声上涨！！！？？？
全天起 26% ，闭市 114sen。
它有卖茶叶，但业务不到10%，也没有可可产品。



关于我对可可市场的解读：
如果没错，TSH没有种可可， 只是加工和销售（买卖可可豆和加工可可豆） ，这些和可可有关（或无关）的股票，很可能炒一个存货增值的题材。
我国可可收成季节是10，11，12月， 可可价格强势必须撑到那个时候才可以。没有收成，就只能靠存货提升公司价值。 当然，TSH没有种可可，因此没差。

这种突如其来的期货盘口，60%是泡沫，炒家做高行情，高处派发，越派越低。今年的钢铁就是如此。

我觉得市场不是大好，就是大坏，如果全世界的坏天气没有想象中的坏的话。

为什么说，这种期货盘口是泡沫？我不会解释，是感觉。
今年年头，中国和巴西淡水河谷谈判钢铁价，全球市场哗然，我们回顾就可以知道这是泡沫，同样的其他商品，只要被中国的谈判团做坏行情，都不会有好结果的，前年的钾肥就是如此。

虽然说全球的天气不好，但我认为可可不是极度的必需品，还轮不到它来领涨。
真正领涨的，是能充饥的农作物，例如小麦，稻米。

至于黄豆油和棕油，只能做陪衬的角色。我们可以从近期的软商品看出差别，黄豆肉渣涨了20%，黄豆油只有7%的涨幅， 而棕油，因为马印两国供应增加的疑虑升高，更显得弱势。

追踪7月20号的最新出口数据，棕油的出口是呈现下跌的。

更新carotech

最近我在这个部落格看见了有关carotech的消息。

carotech的lumut新厂，还在关闭中，因此我在上篇的博文中的部分描述，是不符合实情的。

看来我必须对david ho的诚信进一步的降低。

carotec的闭市价8sen，如果以7-7.5sen介入的股友，已经有纸上盈利。

我趁着今天股价高涨之时，才透露这个博文，这是我的私心，也是出于我的关心。
原因很简单， 万一我在carotech 6.5sen的时候发布博文，你们可能会cut loss 造成亏损，因此我决定“再等等”。

既然是投机，我认为carotech的合理价已经所剩无几。 再等下一波低点吧，如果你的胆粗，你可以持有， 当然，这是你的功力了。


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网友 David Khaw 说：

最近在研究carotech這家公司,所以翻看之前你的舊文章充實一下自己.
但是有關於biodiesel這方面你提到的馬來西亞不是加工合成的(即合成methyl ester),而是直接與petrol混合使用,據我所知..這是錯誤的.
因為不符常理,普通的棕油(或食用油)沸點太高,如果直接加入到petrol裡,根本氣化不起來,車子根本跑不動.


你对车子有很不错的认识，谢谢你的疑问。

关于你说的“燃点”，很抱歉，我没有深入了解。 但好像，我们把理解偏离了。
palm oil 不能做petrol（汽油）， 只能做柴油，你说的是对的。
但我好像没有写过【palm oil能做汽油】的句子。
也许我在博文中不小心写过，让你误会了，这个说不定。 :(


我应该感谢你的疑问，因为，我本来以为， 我国的biodiesel 是由 【cpo + fossil diesel】混合成的。
但是原来，他的成分是【palm olein + fossil diesel】

这个链接，可以解答你的大部分疑问。

以我的理解，methyl ester是出口到欧洲的， 在我国用的，是Envodiesel。

欧洲的环保意识是全球最高的，他们的柴油车市场规模最大，它们对于biodiesel的品质需求最高。
根据我的计算，本地的柴油车，根本用不起methyl ester。
原因很简单，外国有津贴 至少USD100/每公吨。

另外：

一公吨的cpo是RM2400，因此，一公吨的methyl ester理论上是RM3400 （可能我忘了）。
一公吨的methyl ester换算成“公升”的话，有1111公升。
那么，每公升的methyl ester为RM3.06。
本地的柴油才RM1.8。




cpo 和 methyl ester的关系是：

methyl ester = cpo - 甘油 - 游离脂肪酸（可以理解为油垢）
cpo = palm olein + palm sterin

olein占了cpo大部分，只需要通过一个fraction的简单过程，就能把olein提取出来。

palm olein 又可以分为 crude palm olein 和 refined palm olein，价格有差，因此，我相信envo diesel用的是crude palm olein。

crude palm olein，很容易产生油垢，弄脏引擎。
但如果加在fossil diesel里，就可以避免这个问题，因为fossil diesel本身就有清洁作用。

Envodiesel是B5吗？ 我认为不是，我认为B5是被滥用。

Envodiesel ： The use of the biofuel, a mixture of five per cent of processed palm oil and 95 per cent of petroleum diesel, would be implemented in stages starting with selected government vehicles and moving on to public use.

processed 不是refined ，成本不一样。

补充和解读mpob的数据

续这篇 ： 《MPOB数据具有很多误导性，解读多年来的误区》。

cpo的价格，是人们e-filling上去的，所有的经济数据都是以这种方式进行的。 比如美国的same-store sales（同店销售额），也是retailer填写的。 我国的电子产品（订单，库存，出口），都也是电子厂填写的。

我国的提炼厂，相信全都有填写资料给油棕局，因此油棕局才可以提供完整的数据给大众。但我们不能全部相信里面的数据，这是因为很多数据是modify过的。

亩产：
上市公司的亩产，是以【成熟园丘收成/成熟园丘面积】获得的。
油棕局的亩产，相信是以【收成/园丘面积】获得的（包括未成熟的），而且，这还是抽样调查。


我们有必要探讨到底真正的平均亩产的多少，因此设计了这段公式：

FFB processed by mill - 未成熟区的FFB（估值）
---------------------------------------------------
成熟面积


以上公式，适用于西马，东马因为和印尼衔接，可信度不够。



谈完了亩产，我们看看mpob提供的各州cpo yield。
mpob公式：
所属州的cpo yield = 该州抽样调查的ffb yield x 该州提炼厂的榨取率

举个例子：
马六甲的FFB收割为115万公吨，但州内提炼厂只能提炼60万公吨的FFB，而马六甲提供给外州的FFB 油含量，都比外州高。
外州的提炼厂的提炼数据，最后会演变成该州的cpo yield per ha。


1% oil of FFB price：
这个数据也有很强的误导性。

提炼厂商向果农收购棕果以前，会先评估棕果的含油量，而通常厂商计算的价格是17%，可是，真正的含油量是20%。
然而，提炼厂商事实上已经预估了20%的价格，和palm kernel的价格。在palm kernel好价钱的时候，提炼厂商会自动地提高ffb market price / cpo market price的比值。反之，会降低。

無法償還2.14億貸款‧超維特獲CDRC協助重組

大馬財經 2010-07-02 12:01

（吉隆坡）GN5公司超維特（CAROTEC, 0076, 創業板工業產品組）無法償還4777萬5000美元（約馬幣1億5478萬8000令吉）與5912萬2000令吉貸款，惟獲得企業債務重組委員會（CDRC）協助，在半年內完成債務重組計劃。

這間公司發文告說，由於2008年杪原產品價格暴漲，導致植物營養素與石油化學產品需求降低，加上過度擴張，營運資本增加與無法清貨下，導致現金萎縮而無法償還貸款。

其中，這間公司積欠美元定期貸款4777萬5000美元、馬幣定期貸款3852萬4000令吉，及貿易融資工具2059萬8000令吉。

這間公司表示，債務重組計劃獲企業債務重組委員會通過，並允許擁有6個月期限完成重組計劃。同時，這間公司仍能利用有限資金來持續營運業務，並會積極促銷產品。

一旦重組完成後，這間公司將公佈詳情。

星洲日報／財經‧2010.07.02

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博主意见：

发表日：2010 july 2
闭市价：9sen （一天暴跌4.5sen）



carotec 在过去3年半的时间里，举债3亿提升了10万吨/年的产能，这些设施主要为vitamin E和油脂化学。 （平均每吨产能建造成本RM3000）

carotec的最高产能，在30 June 2009开始启动，达到120,000 吨/年。如果我们以每吨2500来计算，它的理想营业额应为RM3亿。

然而，carotec的营业额并没有马上上升。 只在最近的一季，才开始反映，达到一季7600万营业额，并且创下了934万的净利，这是历来最好的。如果这个成绩可以持续，那么它的本益比两倍不到，是值得关注和买进的选择。但，我必须先深入计算。


carotec的阴谋？
先问各位一个问题：
假设我看见了一门不错的生意，但我必须先拿出RM100,000来购买机器。

这台机器的每年贡献：

营业额	90,000
原料成本	-62,000
折旧	-10,000
银行利息	-5,000
税前净利	13,000

银行给我8年的时间分期付款，潜在利息是RM5000。
对我来说，我只要可以每年拿出RM17,500（分期付款，含利息），我就可以在第8年还清债务，并且，在第9年和第10年，释放出强劲的现金流。

（当然，分期付款的利息不是这样算的，这里不细述。你可以通过分期付款计算机，计算出实际的monthly payment。实际的答案是RM15,192（每年）。）

回到问题，我有没有办法每年拿出RM17,500？
绝对可以，因为这架机器的释放现金流是RM28,000。

但是，我有没有可能“故意”要求银行，追债追紧一点？我规定自己，必须在2两年内还完RM100,000，如果还不起，我就要入穷籍？
我不是笨蛋，我不会这么做。
可是，这对想制造恐慌的上市公司来说，他们会这么做的，利用自杀手段，把一些散户赶走。

来看看carotec的债务，不可理喻的在同一个时间到期：


伴随着欧美经济前景堪虞，carotec想吸票就更简单了。

不管我的言论对不对，事实是，之前以10sen购买附加股的散户，这次欲哭无泪了。


carotec释放恐怖主义，吓跑基本分析者？
carotec的现金缩减到只有150万，应收款（receivable）增加和存货高涨，我们的第一反应会不会是假帐？但以我大胆推测，这不是。



责任声明和利益声明：
以上推论有可能是自己的妄言和断章取义，相信与否请读者判断。
我并不否认欧美危机爆发的可能，甚至综合指数可能下探1200点。
目前我没有持有carotec，但不排除有趁低买进投机的打算（越低越吸引人=废话），但我认为9sen还不够低，如果最低点是9sen，股价回弹，就只能说我和它没有缘分。

worst case senario

最近证券行对wilmar进行了worst case senario，意思是“做最坏的打算”，但我觉得这个方法有点搞笑。

sime亏了9亿，你可以直接从市值扣出一个合理价，因为它是一次性的开销。
至于以后有没有再爆的就不懂了，但这不影响估值的方法。

但wilmar不一样，假设2007年和2008年被证实有逃税的话，那么我们就可以说2007年和2008年的盈利是虚假的了。 如果2009年和2010年wilmar遵守了条例，他的盈利势必减少，哪怕是1%。

假设wilmar真的逃税了，但它通过一些“疏通”掩盖了实情，那么2009年和2010年它肯定会收敛起来，也会影响盈利。

虽然我不相信这是真的。

dutaland的nta（nav）是多少？

在计算dutaland的nta（nav）时，我们不能忘了dutaland-la 和 dutaland-lb的转换可能。

bursamalaysia quarter results template web提供的数据是错误的。




我们应该以 diluted number of share （include potential conversion） 来除，这个数据可以参考diluted earning per shares的那个数据。
dutaland在计算diluted eps时，也没有真的diluted过。



或许以上解释很难理解，我用以下例子做进一步解释：

目前，在bursamalaysia上市的dutaland股票，共有5组：
1.dutaland 5.9亿单位
2.dutaland-LA 3.2亿单位，它可以随时转换成dutaland股票，转换比率为1.18：1。

3.dutaland-LB （数额太小，不计）
4.dutaland-CB （数额太小，不计）
5.dutaland-WA （严重不到价，不计）


如果没有错，dutaland-LA不带利息的（没仔细去找），而dutaland-LB是带4%利息的。
既然是这些ICULS可以【随时转换】，那么我们就必须把diluted number of share计算出来，因此，实际数字和你看到的并不一样。


我相信大多数的上市公司没有遵循以上的计算方法，以上方法才是正确的。

可以说，只要是有LA LB的公司，你要特别小心，它很容易造成低本益比的假象。

关于dutaland的计算很简单，你把5.9亿单位的股票，变成（5.9 + 3.2/1.18）亿单位就可以了，计算eps时也一样。

孟山都的野心

【孟山都的野心】 这个耸动的标题是我从google中的热门搜索关键词中找到的。

monsanto是美国一家售卖种子的公司，它的历史可以追溯到越战时期，美军用它所生产的agent orange落叶剂运用在越南战争里。孟山都长期隐瞒agent orange致癌的的事实。
(附：现今的商业巨头的技术来源，多是来自他们过去从事军领域技术的经验延伸，例如波音和德州仪器，而monsanto也类似。）

1980年代，美国实施seed patent，美国农业正式进入托拉斯时代。
以monsanto为首的种子开发公司，研发了抗药性极高的转基因黄豆和玉米。同时，monsanto也研发了自己的除草剂，其中较著名的牌子为roundup。农夫必须栽种Roundup Ready® Corn 和Roundup Ready® soybean，也同时购买他们的除草剂。

墨西哥的玉米危机
1986年，美国威逼利诱墨西哥开放美国玉米进入墨西哥，造成墨西哥玉米农夫失去工作，幕后操作下，又威逼利诱墨西哥（甚至全世界）的玉米农采用monsanto的玉米和除草剂。


美国转基因黄豆
monsanto配合美国政府，禁止农民保存种子，只能用patented seed，目前美国的黄豆有90%来自monsanto。
monsanto打击农业的方式和畜牧业类似，先以贷款绑定的方式压榨农民利益，唆使农民upgrade monsanto提供的配备，如果不去配合就被解约，150个农民因此被告到坐8年牢。
(source : http://book.people.com.cn/GB/69399/107427/180976/10880524.html)


印度棉花
印度有1500名棉花农夫，因为给不起转基因的费用，加上债台高筑，形成自杀浪潮。
2005年他们听信monsanto salesman的话，改种monsanto 棉花(Bt cotton)，造成他们需要用更多monsanto出厂的除草剂。
这些转基因棉花，抗旱，不抗雨，如果雨季来临，棉花农民的自杀率也随着提高。

source:
http://www.alternet.org/economy/137059/1,500_indian_farmers_commit_mass_suicide:_why_we_are_complicit_in_these_deaths/?page=1

http://www.alternet.org/economy/137059/1,500_indian_farmers_commit_mass_suicide:_why_we_are_complicit_in_these_deaths/?page=2

http://www.wretch.cc/blog/cliquer/17797316

最近印度棉花短缺，禁止出口，是不是也和monsanto棉花有关？

monsanto的转基因黄豆，具有高度的基因污染特性（contaminate），转基因黄豆的花粉很容易感染非转基因的黄豆，如果被污染，你的农场会被monsanto罚款，即使你没有被污染，不种植他们的种子，你也会被monsanto观察和提控（何患无辞？）和被罚款，他们就像是FBI那样无孔不入。有的人认为转基因食品利大于弊，还有的人说，转基因农作物对环境和健康更好。不过重点在于，monsanto无孔不入已是事实。

在大批的墨西哥“失业难民潮”涌到美国以后，美国的“牛肉托拉斯计划” 也因此“迎刃而解”，美国食品市场在近20年来已极度的扭曲，托拉斯、不平等法令、反常态的津贴制度、霸道的手法，已造成了美国国民“一手汉堡，一手可乐”的饮食习惯，这带出的社会问题已是世界之最。从而知道，为什么稍有意识的人都那么痛恨美国牛肉（强调：这不只是病菌的问题）。当然这是另一篇故事，这里不多说。


monsanto的转基因种子：
棉花，黄豆，玉米，水稻等等。。。
由于这些转基因农作对肝脏不好（非主流派的研究，不被承认也不成气候。），这项议题一直争论不休。


尽管妖魔化monsanto的一方有他的道理，但，在人口压力下，农业技术进步已是必然趋势，来看看玉米亩产（bushel / acre） 记录：
100年前 20 bushel
1960年 55 bushel
2008年 154 bushel


monsanto只在美国横行霸道吗？
其实不，这家行事低调的公司，早已对我们的生活无孔不入，更别以为中国印度能起到制衡的作用。
monsanto早已对中国和印度起到了主宰权，举个例子，中国的种子市场，表面看来都是他们自己的研发和技术，其实monsanto早已拥有49%股权在他们的研发团队里了（包括大学研究院）。 在这些研究成果的“背后”，还有“更背后”的利益和不平等条约存在，例如在和monsanto签订合约中规定了gene（基因）样本的供应和日后的损失保护。

klk买入德国oleochemical公司

Uniqema是一间位于德国的油脂化学公司（oleochemical），他是Croda的独资子公司，Croda目前在伦敦上市。


KLK以 EUR60.5m 全面收购 Uniqema。

我非常不看好这个收购，我可以大胆推测这是烧钱的收购。

1。欧元处于下跌趋势。
2。Uniqema germany处于亏损情况。
3。KLK不擅长经营油脂化学公司（尤其是欧系公司），例如Yule Catto。

4。Uniqema 的年产量为150,000mt，如果以平均产量计，每吨的收购为403欧元，这看似很“合理”，但实际上，欧系的公司太注重工资，因此整体来说是昂贵的。
如果我们对比在2007年的一笔交易，当时KLK收购Uniqema Malaysia的成本，不过是RM677/mt。
（EUR/RM = 4.0548）

5。KLK必须吸纳35.2 million欧元的retirement benefit obligations。工资是公司的一部分，因此我们可以当作0看。 (KLK只需付croda 25.3m 欧元， 60.5 - 35.2 = 25.3 ）



NEWS

Tresa Sherin Morera, 12:44, Monday 10 May 2010

* To sell Emmerich site, related assets for 60.5 mln euros

* Says deal to marginally add to FY earnings

* KLK to assume retirement benefit obligations of business

* Croda shares rise 5.9 percent (Adds analyst's comments, updates share movement)

May 10 (Reuters) - British chemicals firm Croda International Plc said it agreed to sell its German oleochemicals business to a unit of Malaysian oil palm plantation group Kuala Lumpur Kepong Berhad (KLK) for 60.5 million euros ($77.2 million).

The company, which makes chemicals from natural products such as rapeseed and wool grease, said it planned to use the sales proceeds to cut its net debt, which stood at 292.7 million pounds ($433.2 million) at March 31.

Under the terms of the deal, KLK would assume the retirement benefit obligations of about 35.2 million euros related to the business.

KLK, which owns more than 240,000 hectares of plantations in Malaysia and Indonesia, is one of the world's largest makers of palm-based oleochemical products, such as fatty acids and glycerine and fatty amides.

Croda said it expected the deal to marginally add to its earnings for the year ending Dec. 31.

Analysts on average were expecting Croda to report a 2010 pretax profit of 142.9 million pounds, according to Thomson Reuters I/B/E/S.

The disposal largely completes Croda's restructuring programme to reposition its oleochemical operations following the acquisition of Uniqema in 2006, the company said in a statement.

"I think this is the final one of those opportunities to restructure the lower margin, less attractive, less specialist businesses they acquired with Uniqema," said analyst James Tetley at Brewin Dolphin (LSE: BRW.L - news) , which has a "buy" rating on the stock.

Croda's German oleochemicals business reported an adjusted operating loss of 2.1 million pounds ($3.11 million) on sales of 80.0 million pounds in 2009, and had net operating assets of 37.7 million pounds at Dec. 31.

On April 28, Croda said it nearly doubled its first-quarter pretax profit, helped by restocking across most of its markets, and said it saw robust trading continuing into the second quarter. [ID:nSGE63R082]

Croda shares were up 5.9 percent at 974 pence at 1053 GMT on Monday on the London Stock Exchange (LSE: LSE.L - news) , while the FTSE 350 chemicals index rose 5.8 percent to 5182.63 points. ($1=.6756 POUND) ($1=.7837 EURO) (Reporting by Tresa Sherin Morera in Bangalore; Editing by Maju Samuel)

kulim低股息的原因。

由于kulim曾经融资（举债）用来购买qsr品牌，目前它和lender达成了一个协议，那就是，在债务没有还清以前，不能派高息。

kulim虽然有不错的现金流，但这些现金是“看到摸不到”的，这是多元化业务的公司常遇到的一个问题。
kulim认购餐饮业（KFC，PIZZA HUT）时，就已经和债主达成了派息率不能超过税后盈利25%的限制。（source:TA securities）这些债务于2010年到期。
虽然认购餐饮业能够降低本益比，但是却影响了派息率，这是很难看到的层面。

此外，前阵子kulim也把价值总和1X亿的QSR股票和地皮抵押给了银行，以旧债填新债，但这些1X亿资产居然只能换来一个延迟偿债的功能，可见kulim有点乱来。

以地养地

由于sarawak面对低产量的问题，也面对行政上的问题，我向来不看好sarawak的种植公司。从原始森林转型后的泥炭土，并不适合种植油棕，即使种出来了，也会面对害虫和树太高提早淘汰的问题，但现在有一种叫做SLANTING-HOLE的种植法，能把损害程度减到最低。但我看来看去，有点不知所以然。

SOP（Sarawak oil palm berhad）可以说是例外的，至于值不值得投资，需要再三计算。
据我所知，它的产量在sarawak是最高的。
开始注意它是因为有位investalks的网友提到它的产量在2008年上升到了23ton/ha，这个成绩在sarawak境内来说是罕见的，可能是只黑马也说不定。

数年来，sop的种植面积都有显著的提升，“以地养地”这个市场策略，像极了另一只以sabah州作为基点的genting plantation（asiatic），他们的成熟种植面积在3万到6万公顷之间，已属“中型”种植公司。

在比较过上表的趋势以后，SOP的土地面积成长较快（1999-2008），在读了冷眼的<买油棕股留子孙>一篇分享集后，你是否对sop有所憧憬呢？但我不认为冷眼是长期持有人，因为他贯彻的是“洞悉行业景气”，后者，才是他运用得较多的。
问题是我们应该把哪一只种植股锁在保险箱？谁知道。

genting plantation与sarawak oil palm berhad的比较：
第一，genting plantation种植地遍及sabah，johor和印尼。sop只在sarawak。
Genting plantation一举拿到了位于印尼40000公顷的location permit，这个数据并没有记录在上表。

第二，genting plantation的估值和大型公司差不多，sop仍是“非主流”的股票。

第三，genting plantation的成长方式是generic growth，而，sop是non generic growth，原因是sop需要通过举债和附加股，才能完成“以地养地”的市场策略。

Sop仍是非主流的的公司，是因为它始终是sarawak公司，虽然它的均产相当不错，但市场“宁可”做最坏的打算，以sarawak作为主要考量。
更何况，cpo一直处在RM2200-2700之间（写博文时的行情），这对sarawak种植公司而言，并不是很好的利基，考虑到5%的sarawak cpo and pko tax以后，sarawak-based 赚利是不高的。
另一个因素是，sarawak的种植地，有些是经过木材砍伐的森林地，然而，它们没有logging license，不能在买入地皮以后进行砍伐活动。它必须等到logger砍完了木材以后，才能进行种植。
身为sop的大股东——shin yang，就是一间logging company，很怀疑，2007年和2009年，在shin yang和sop开发的两项联营活动中，木材是不是全归shin yang了？砍去了木材以后，shin yang还要求sop注入资金和提供部分的“免息预支”给这间联营公司，以维持开发成本。为什么shin yang有钱但不出（借），而要sop先通过internally generated funds和通过银行借钱？（详情请参考sop的 bursa malaysia announcement on 20/07/2007)

如果shin yang能“到处”寻找地皮，砍了树之后再找sop合作，这个“潜在”的商机，也不失为一个好题材。

sop的生意模式，全以售卖cpo为主（集中在提炼厂->港口的一段），因此它没有呈报它的采收成绩。我们不知道它的均产能否在2009年维持。
年报需等到5月尾公布，分析起来着实烦恼。
2009年的坏天气和施肥量减少的原因，导致全国的产量下降。当然sop也难逃这个趋势。


SOP多年来的都保持着很良好的产量记录，所以我不担心产量会跌回20以下。

根据sop management的说法，2007年的新地段开发成本（不包括每公顷RM4000的地皮成本），预计会在种植年的10年-15年内还清。然而，这个回酬算非常缓慢的。据我所知，如果够省，产量又高，是可以在第八年回本的，连地皮的钱都能拿回。

结束以上开场白以后，来分析sop是否符合内在成长的条件：

可以看到，sop一路来都不够钱用，在2006年和2008年的时候还配售附加股。
所以sop不能算是generic growth的公司。
两轮的附加股，资金相信主要是用于2007年和2009年的联营计划，和新提炼厂。如果有机会，再列出这两项联营的重点。

“以债养债”本来就是天经地义发展模式。 为什么我一直作出 “sarawak不好，sarawak不能赚钱” 的铺陈假设？
这些发展有没有得到应有的回酬？才是关键。容后再叙述这个问题。

先来做个简单的实验，假设你在1999年持有1000股的sop。当时的股价波幅很大，50sen到100sen都互见，你的成本是70sen。2001年，业绩退步，股价降到了50sen，而你又买进了1000股@50sen。
扣除股息，成本下降到2000股@50.25sen。

直到2006年，又拿了31.5sen股息，成本下降到2000股@18.75sen。

【修改】同年，认购附加股: 【2 Rights + 1 Warrant】offer for RM2.8 ， for every 4 existing ordinary shares.
成本总结： 3000股@59.17sen + 500股free warrant。

同年，红股1对1：
成本总结 6000股@29.585sen + 1000股free warrant。

直到2008年，拿股息，成本下降到
6000股@18.585sen + 1000股free warrant

同年，认购附加股：【3 Rights】 offer for RM7.2 ， for every 10 existing ordinary shares.
成本总结 7800股@69.68sen + 1000股free warrant

09年股息，成本下降到
7800股@66.68sen + 1000股free warrant 【/修改】

如果以现今闭市价来看（RM2.8）这是不错的回酬，可是涨幅终究不如蓝筹。
【附】以上演示没有考虑到时间价值【/附】

对于genp来说，“实验”就简单多了，它不曾配股，拆股，红股。
1999年-2000年的股价可以以RM1作为起始，这些记录都可以在年报中找到。

genp的表现：


从genp增加的现金来看，【感觉上】，genp是比较会赚钱的公司，而sop是个负现金流的公司。
所以genp是较好的投资？sop不值得投资？
我对【financial math】所知不多，所以不能答你。
至少要有金融文凭或一半CFA的知识，数学和统计学有一定的水平，才能够说出答案来。
难道又要从pe，epsg，DCF，asset valuation 着手了？再深入一点的是depreciated replacement cost method和capm？
理论上是可以给出答案的，但也可能胎死腹中，因为我不是专业。
如果今天我们探讨的不是短线，而是探讨【如果你只能把其中一只锁在保险箱里，你要锁哪一只？】这么严谨的课题时，valuation就显得很重要了。

以平常角度看。
SOP的“起点”较劣势，10年前SOP只有8700公顷的园丘，“养不起”30000公顷的新园丘和暴增的提炼设施，尤其是它的提炼设施，增幅比新园丘还要大。

而genp本来就有31,625公顷的土地，10年前就已经达到了1.8亿的现金，“养”20000的新园丘，绰绰有余，对于保守的投资者，genp是比较适合的。

值得注意的是，genp已经转型为地产公司了，SOP的新扩张也已被联营计划取代，因此以上的数据不适合用在以后几年。SOP只需要注意minority interest就可以了，genp因为印尼的业务和地产比重提高而不可预测。

原本我的预算是在礼拜五以前写完，但现在已经是星期天的日正当中，不能一直瞎想不切实际的问题。所以我想到了折中办法。我把excel可以公布的数据分享上传，不能给人看（不好意思给人看）的零星草稿我已经删除。虽然它已被我整理过了，但还是有些杂乱，毕竟只有作者本人看得懂。

如果你想知道它们的赚幅，net profit / mature area 可以知道一个大概，eps growth(compound & average)也是一个简单有效的办法，这都可以在excel里计算出来。

xls download

ppb延迟呈交季报。

ppb预计在3月2号呈交季报，如果没有呈交，会在3月5号暂停交易。

原因是ppb必须等wilmar出报告。

如果这个“先例”被通融，整个bursa会很乱水。

associated results如果没法出炉，董事就必须estimate，这个practice是很基本的，怎么他们不用？

我感觉管理层很小聪明，虽然不否认ppb是好公司。

回jason

很抱歉，先说明，我不太知道，我也是听朋友的小道消息吸取知识的。

先确定是ha，不是acre？



通常买苗的时候是1岁，收割的时候是四岁，也就是说，插苗之后的三年可以收割。

但是，树在6岁的时候依然低产。

7岁产量才巨幅上涨。

9岁的时候，肥料加20%， 对收成有帮助。


收入方面，这要看你种的密度是多少？
假设333棵。 （2.5hectare）
假设你收割60公吨的果，收入方面，你可以参考你住的地方，乘上 18% 的价格：

http://econ.mpob.gov.my/upk/daily/ei_dailymain.htm

因为收果的人通常会算你18%。

假设每公吨油棕果是 RM500， 就有 RM30000（60 x 500) 的收入。



你必须扣除的成本：
60公吨 x RM20 运输费 = RM1200 （至少）
每年肥料要用掉 3330 kg。 （狮马红肥，Nitrophoska® Red Premium (13-10-20+3S) 现在多少钱我不知道。）
当然这是8岁时的用量，前面几年不用这么多，具体情况问他们比较好。

你必须先知道肥料价格。再来是聘请员工修叶子，除草的成本。因为这些占去了很大的成本，尤其是肥料。
修叶子，除草的费用我也不清楚。

肥料的价格，其实是有formula的，但这也只是加拿大港口的价格，并不准确。


真正的高手在这边：
http://cforum1.cari.com.my/viewthread.php?tid=1133756

如果cforum1 不可以， 可用cforum2 , cforum3,cforum4,cforum5,cforum6

但是他们比较喜欢用 acre 和 月收割量来计算， 你可以换算成 6 acre。

祝你发大财。

MPOB数据具有很多误导性，解读多年来的误区。

拆解mpob数据，我终于了解什么是官方数据。

分析后的结论是，我认为分析员误导散户买入产量“低”的公司。

根据我以前的分析，什么样的产量算是高产量？
22ton/hectare算不错了，因为我们的唯一理由是，全国平均数是19。
但这不是我说的，是我听分析员说的。
我没有过滤分析员的分析，误导了别人。
我也质疑身旁的人，为什么他们比上市公司和全国平均数还高。

为什么棕油局提供的全国数据是19，你在某某年报里看到的某某公司数据是22？
原因很简单，也符逻辑，MPOB 没有区分成熟与非成熟种植地，因此它所提供的的平均产量也较低。


【这是事后上传的数据表】



以2008年的西马为例：
西马的提炼厂，在2008年提炼了5千200万公吨的油棕果。
西马的成熟种植面积介于2,099,385 到 2,149,444公顷，取平均值为2,120,000公顷。
西马的所有种植面积介于2,362,057 到 2,410,019公顷，取平均值为2,380,000公顷。
每公顷成熟面积产量为24.52。 【这是博文的原文数据】
每公顷所有面积产量为21.84。
尽管，尽可能选择了较低的数据（21.84），但它还是比官方提供的19.6还高。

我相信原因是，这个平均产量的数据是抽样调查的。
原因很简单不过，各个州属的油棕果可以跨州提炼，收集油棕果的中介商不可能记得你来自那个州属，之后他才把收集到的交给提炼厂。
如果从“州”开始的数据就已经错了，那么最后“西马”数据也会“拨乱反正，恢复正常”，可是，实际并没有。

也就是说，产量为22的种植公司，表现一般而已。
当然2008年是高产的一年，而2007年是低产的一年，我们可以逐一测试和计算。

还有一些疑点等待发掘，由于没有眉目，就不再写了。



【事后补充：
必须强调一点，公司财报不会把在未成熟园丘里收割来的油棕果呈报出来，这些“额外收获”只能与开发成本互相抵消。



如果我把未成熟的收割数据定在2公吨（减掉），那么，2008年的半岛（西马）平均成熟产量为24.39 tons/hectare。
因为东马的数据比较不可靠，参考价值较小。
换一个说法是，22的产量，是低产量。


当然我不否认2008年的天气比2007年来得好。
】

malpac的现况

nav: RM2.4
share issued: 75,000,000
share price : RM1.170 （2010 jan 22）
eps : more than 13sen in past few years.
debt : almost 0

是不是低估了？

虽然它是种植股，但malpac holding 偏偏没有在年报里透露一些种植基本资料，甚至种植面积都没有。

在股权表里，居然都是清一色的华人，每个大股东都持有介于10%-18%的股权，另一个大股东为advanced synergy berhad。
从有记录以来（有10年以上了），malpac不曾派过股息。
以这样的情况来看，可以知道它为什么长期折价交易，另一个原因是，缺乏透明度。
虽然它的股权分布情况，有点像unico，但unico的派息率可是70%。

根据08年报，公司累积了五千五百万的累积盈余，和相同数量的现款 ，同时，malpac也累积了价值两千万令吉的单位信托/股票。
除了有期地契（充作种植用途）以外，malpac还拥有价值5千万令吉永久地契。以一间不是地产的公司来看，他所拥有的土地已经很多了。这些地皮多为空地。

种植，是malpac最主要的盈利来源，除此之外，还有股票投资，定存利息，和资本借贷。（排名分先后）
在2008年里，malpac收到了一笔特别的loan recovery，因此这年的revenue会稍高。

malpac长期享有较低的税务，原因是他有不少的Non taxable income 和 Unabsorbed tax losses，它们是什么，我还没有眉目。

投资者最想知道的是，malpac拥有多少的种植面积？收成如何？离翻种期多久？平均售价是多少？
它只字不提。
从list of properties着手，有2000公顷，这与它网站提供的数据吻合，这也解答了我第一个问题。


malpac的种植业务的营收（revenue）为一千三百万，但，其实这是错的数据，稍后我会交代“为什么它是错的？”。


malpac原本从事的是股票经纪，在2000年11月，malpac宣布“转型”，它把malpac securities脱售给pm securities，取得了8000万盈利，每股nta一下子从RM0.93增加到RM2。malpac把脱售股票行的钱，买下了种植地，一座每小时产能60公吨的提炼厂，和一些位于新山的空地和房屋。

2003年，它拥有了自己的油棕园，成为种植股。
malpac的油棕业务，并不是自己经营的，而是“外包”的，而这间外包的公司叫做Sri Ganda Oil Mill Sdn. Bhd. (575998V)。

提炼厂的产能，足以应付malpac园丘多5倍的产量，假如这座提炼厂的开工率是100%，那么他的营业额就应该过亿，也就是说，malpac的账面营业额（1千3百万），是缩水的营业额。
因此相信，这个“外包”的作业形式，应该是以一种“trust”的方式来进行的，也就是说，Sri Ganda Oil Mill Sdn. Bhd 全权经营malpac的园丘和提炼厂，所剩的盈余会以dividend income的方式回馈malpac。
malpac不必公布种植数据给投资者知道，或许是这个原因。
malpac的税务这么低，或许也是这个原因。

这两个园丘的收购价为RM30,600,000，相等于每公顷RM 15300。
提炼厂的收购价为RM53,000,000。
平均盈利为每公顷RM5000-RM6500（不计提炼厂的可能贡献）。
或许在当时，这个收购价格是高估的，但以现在的情形来看，算是便宜的，毕竟一公顷才RM 15300。


注：其实两个园丘和置（资）产，都不是收购而来的，它是borrower欠了malpac capital（子公司）一些钱，borrower以这些置产和两个园丘作为抵消用途。为了书写方便，我当作它是“买过来”的。
除此之外，borrower把5.56百万股的pilecom股票，以每股39sen代价，抵消欠malpac的债务。

malpac的转型，并不是一帆风顺，这是因为这两个园丘，已经被认为是“欺诈”得来的，它被起诉。
起诉一方，向法庭申请禁令，禁止malpac和Sri Ganda Oil Mill Sdn. Bhd 进行种植活动。
（如果你想知道Sri Ganda Oil Mill Sdn. Bhd的老板是谁，你可以到注册局查询，不过我觉得没这必要。）

直至今日，malpac仍在打官司。以下是这两座园丘的诉讼和转让过程：


原本land是属于techno所有，techno陷入财务困境以后，被PNB公司接管，PNB和malpac签署了协议，答应以土地转让，置产转让，和股票转让，作为偿债用途。从内容来看，malpac胜诉机会很大。
令人疑惑的是，为什么一间破产公司(nta:-RM 2.40) 的旧董事，有那么大的架子打官司？

第二个诉讼是，这两个园丘，之后原本会“转卖”给“purchaser”，售价同样是RM30,600,000，不知是什么原因，这宗交易取消了，之后purchaser采取了法律行动。
malpac说他们胜诉机会很大，但我不清楚。


当时，估价师给予两坐园丘的估价为RM 47,398,000。但这个估价是根据种植地和提炼厂（扣除机器）所得到的估价，所以参考价值不大。

techno asia是一间集合【种植活动，地产，和海上发电】的公司，它所拥有的种植面积为3875公顷（当中的2000公顷，当时已经抵押给malpac）。techno的前身，是Westmont Land (Asia) Berhad。

以下是techno的三个种植地：


当时techno的plantation revenue已经超过一亿。在物价上涨的现在，malpac的营业额肯定也超过一亿。

同样的，techno也没有透露很详细的种植数据。

以下是westmont (techno) 的FFB月产量：
Fresh Fruit Bunches Production (tonnes)

month	FFB
1999-5	6251
1999-6	5780
1999-7	6275
1999-8	5699
1999-9	5714
1999-10	5253
1999-11	5128
1999-12	5313
2000-1	4980
2000-2	5085
2000-3	5,275
2000-4	6021
2000-5	6852
2000-6	7344
2000-7	6249
2000-8	7461
2000-9	8428
2000-10	7971
2000-11	8322
2000-12	6435
2001-1	8334
2001-2	5834
2001-3	6022
2001-4	5937
2001-5	6074
2001-6	5996
2001-7	5291
2001-8	6373
2001-9	7707
2001-10	7808
2001-11	8758
2001-12	7656
2002-1	6914
2002-2	6368
2002-3	6346
2002-4	6250
2002-5	6583
2002-6	6158
2002-7	6544
2002-8	7517
2002-9	8002
2002-10	7619
2002-11	7472
2002-12	8059
2003-1	7753
2003-2	6221
2003-3	6248
2003-4	3514
2003-5	3738
2003-6	4288
2003-7	4219
2003-8	583

月产量在最后的几个月下降，主要原因是PNB陆续把园丘转让给债主，2003-4，2003-5，2003-6，2003-7四个月份的种植数据，可视为malpac所拥有的产量状况。
根据MPOB的过去数据，我估计这四个月的FFB产量，占了这一年产量的36%。

因此，这两座园丘在2003年的年产量，估计为：
(3514 + 3738 + 4288 + 4219) / 36% = 47355mt FFB

平均产量为：
46355 / 2000 = 21.89

由于perak是拥有全马最高产量的记录，因此malpac的平均产量已经算很差。
2003年这一年有点反常，因此数据未必可靠。

原本还想继续算下去的，但我在想，malpac的股价并不吸引我，不值得我算下去。

malpac距离翻种期还有多久？这是我不能估计的。也许是5年，也许是15年。我只知道，malpac的产量，不处在上升期。
在缺乏资料的情况下，你不能以pe来评估，万一它在明年把园丘推平，你也未必知道。

对于不派股息的公司，我都以nav的30%作为买入点，现在的大市已经很高，或许我会以nav的45% 或 RM1定为合理价。 （不过我还是嫌贵）

去年，malpac替股票投资，拨备了500多万。同时，也收回了350万的欠款（以资产形式），所以盈利计算可稍微调整。

必须注意的是，malpac看样子很喜欢借钱给濒临倒闭的公司，这是所我看到的。如果没有错，当年他就借了一亿给techno，之后techno才把一大堆（composite transaction）的asset往malpac 注入。
更别忘记，若不是它转型，它的资产负债表也不会这么好看，累积盈余现在还是负数。
malpac手上还有很多空地，用途不详，你能接受它的这种营运方式吗？
所以相信，malpac不是好的公司。

往好一点的方向想，malpac的贷款业务，数额已经不多，最多为两百万。

股价低估了吗？

个人觉得“不”，我认为公司非常不值得信赖。


【1 day later，资料跟进。】
因为我发现近期股市有点不寻常，很可能轮到小股了，所以看了malpac。

我最近在找一些“还没有上”的种植股，pe不能超过8的，nav要很高的。
malpac的nav很高，而且又是很少数的霹雳州种植股。通常霹雳州的种植地，都不会上市，因为他们要自己赚。如果有上市，最后也会被廉价收购，价格便宜到你会丢椅子的程度。
所以购买拥有霹雳州种植地的公司，股价又不寻常低估时，就要小心了。

但malpac的种植不在成长期，所以被收购的机会很低。

其实这是几天前就开始写的，只是今天才发帖。


（现金+股票+空地+房产 ） / 75,000,000 = 其实已经超过了malpac的股价（1.17）。

这类的股，你只能等熊市的时候进场，或者等 【cash/75,000,000 > 股价】 时进场。
它的涨幅不高，跌不深，这就是俗称的鸡肋。


跟进09年首九个月的情况 ：
revenue = 8,342,000
这些revenue，包括了种植盈利，unit trust/股票股息，和贷款利息。
也就是说，malpac从 Sri Ganda Oil Mill Sdn. Bhd 那里收取的款项，大约为7m-8m。

Other operating income =2,969,000 多数为定存利息

不过，好奇的是，它的Administration expenses，居然还有3,936,000。
既然已经把业务外包出去了，不可能还要那么多的人事费。

董事费方面， >50万左右 ，这应该是我目前看到较满意的数据。


我想更正刚看到的数据：


malpac已经把手上的现金用完了，买了这个marketable and non-quoted securities，这是什么来的？
这个“股票不像股票”的东西，并不是unit trust。
在这个项目没有弄清之前，请斟酌买进。

我个人觉得non-quoted securities = unquoted securities，唯一的可能是bond market，也就是说，malpac手上的cash已经转为bond了。 这个无疑增加了风险。