跌跌不休的kwantas

市值： 5亿
写博文时的价格 ： RM1.67 - RM1.75 （买卖差价太散）


虽然关氏不是老牌公司，但它的管理层拥有30年的经营经验，他们拥有多年经营下游业务的经验，例如港口业务，cpo油槽储存，船务，出口，精炼食用油，和销售食用油（本地和中国）。
作为一间下游业务的先驱，它的发展规模其实落后了其他大公司，是什么原因我不知道（难道是缓慢成长？）。尽管如此，它仍是举足轻重的下游公司和出口商。
作为sabah州政府重点发展的POIC特区（cpo下游重镇），kwantas早已抢滩，可悲的是，下游业务近年并不好做。


中国业务：
Kwantas于2000年至2003年间，已进入（或准备进入）中国的食品市场，但中国食品市场也不好做，以下链接是有关介绍：
http://www.kwantas.com.my/p_china.html
http://www.kwantas.com.cn/

目前kwantas在中国拥有两座cpo油槽，分别是广州（51%）和苏州（100%），当然，它也有自己的产品，这里不赘述。

做生意总会有风险，就像2008年金融海啸期间，kwantas的广州公司就面对几个诉讼和索赔。其中有一起是顾客违约，但法庭判顾客胜诉并允许拿回deposit。另外两起是进出口代理不承认货物的程序。
虽然中国的食品市场是亏损的，但这个部门能够确保kwantas的供给不至于被切断，当然这是我的猜想。
令人遐想的地方是，广州公司的另外49%股权是由谁持有？ 我认为，它是Federal Asia Limited（注册于virgin island的无名公司）。


家族企业

作为一间一条龙的公司，有什么值得警惕（唾弃）或值得注意的地方？跌跌不休的股价原因是什么？
我认为这是管理层偏私所致。
我认为，kwantas只不过是关氏家族用来寻找利益出口的公司，例如管理层把较高风险和较不赚钱的资产注入kwantas，而比较赚钱的资产则由私人来经营，而且，还经营得出神入化，口袋满满。
Kwantas和关氏家族，拥有许多数不尽的关联交易，小至买轮胎，大至缴付航运费。
以下是“其中一间”船务公司（注：其中一间）：
http://www.fordeco.com.my/
关氏家族拥有不少船只，他们都是向kwantas收取航运费的。

当然这是我的发现和主观，它不具参考价值。


通常在东马崛起的华人富商，都会习惯性的把他们小部分的财产分拆上市，例如sarawak的shin yang group，启德行，长青集团，三林集团；sabah的关氏家族和玉波集团。
我认为购买这些公司时要特别注意时机和价位，成长率不是你的考虑（这里指的是内部成长率）。
例如存货增值，产量上升，新工厂/新园丘投入运作等等，这些都是不错的时机。
买这些公司的好处是，不会破产， 坏处是不会成长。


上游业务
目前kwantas的上游业务，处在下降趋势，因此股价要上去是很难的，若cpo处在僵持的价位，下游也不能享有存货增值的好处，除此之外，它没有新厂，也没有很大的新园丘投入。

kwantas拥有14000多公顷的“高产量”园丘作为供应后盾，虽然这个因素可以支持股价不做进一步下跌，但如果你拿【面积x市价】来作为投资买入点，我建议不必太认真，因为如果它的产量下降若不能扭转（没有新园丘注入），那么股价就不会发生变化。我以这个方式来评估，是因为我认为中下游的业务已经无利可图。


FFB产量月线图（都已经到顶了，不可能再突破。）


股价历史：
kwantas在2008年1月2号进行了【1股拆成2股】的动作，2007年底的闭市价为RM7.9，分拆后又涨了34%，创下了RM5.3的【相对高点】。至今的闭市价（以RM1.70算）已从高点下跌了68%，回到了2004年1月的行情。
金融风暴以前price to book value 约为2.23倍。
如今的price to book value 约为0.63倍。

是分析员过度吹捧？还是中国食品原料工业难做？
我觉得以上种种，皆有。
当初分析员并没有透露它产量下降的事实，企图以一两千公顷的新园丘来解释它能够“维持”，但这个“维持”的意思是什么，我们现在才明白过来。

关联交易
最令人“毛骨悚然”的是，它的大股东的1200多公顷的私人园丘，产量居然不比kwantas管理的园丘来的差。
这些园丘介于14岁-15岁，产量维持在28公吨/每公顷左右，成本控制在RM4000/每公顷左右。

原本这一块地，在今年年中就能卖给kwantas（出价在RM60000/每公顷以上)。原本这已经不是好事，更坏的是，这笔买卖被延迟了。油棕树有它的期限价值，拖一年就要亏1千万，我不知道被延期的原因是什么，他们没有说明原因，整个announcement的内容如下：
28/07/2010
Reference is made to the announcement released by Maybank Investment Bank Berhad (“Maybank IB”), on behalf of KCB, on 4 February 2010, 21 April 2010, 26 April 2010 and 12 May 2010 in relation to the Proposed Acquisition.

On behalf of the Board of Directors of KCB, Maybank IB wishes to announce that ABSB and DIJSB has on 28 July 2010 mutually agreed in writing to further extend the cut-off date for the fulfilment of the conditions precedent of the sale and purchase agreement dated 4 February 2010 in respect of the Proposed Acquisition (“SPA”) from 31 July 2010 to 15 September 2010.

Save for the above, all other terms and conditions of the SPA shall remain unchanged.

This announcement is dated 28 July 2010.

园丘已经“老”了一些，是不是purchasing price也要扣一扣？
可以想象，当一只会生金蛋的鸭子年老以后，才卖给股东的情况。这样的公司，应该以什么价格介入？


估值
再烂的公司（以不破产为前提），也会有它的仅存价值，那么到底它的价值有多少？
先不去计算。
因为我似乎忘了，它还有28000公顷的空地坐落在印尼，15000公顷的空地坐落在sarawak（joint venture），为什么不拿8千3百万来开发这些地段？ kwantas在早些时候，曾经计划开发新地段，并没有提到收购现有园丘的计划，是不是没有兑现承诺？
43000公顷的空地（注：这数据比kwantas网站新） ，是不是太多了？ 以目前的财政状况来看（7亿多的债务），kwantas不可能找出这么多的钱开发。


政策失败 + 关联交易令人失望 + 无法兑现承诺 + 上游产量下跌 + 分析员过度夸大。

	As at 31.3.10	As at 30.6.09
	RM'000	RM'000
		(Audited)
ASSETS
Non-Current Assets
Property, plant and equipment	532,351	577,703
Biological assets	429,167	426,490
Prepaid land lease payments	310,251	313,914
Investment properties	9,712	9,701
Other receivables	18,784	18,701
Goodwill on consolidation	39,373	-
Deferred tax assets	10,667	7,667
	1350305	1354176
Current Assets
Inventories	122,418	105,672
Trade receivables	116,670	216,184
Other receivables	111,663	111,463
Cash and bank balances	113,321	50,025
	464,072	483,344
TOTAL ASSETS	1814377	1837520
EQUITY AND LIABILITIES
Equity attributable to equity holders of the parent
Share capital	155,839	155,839
Share premium	53,727	53,727
Other reserves	386,866	408,644
Retained earnings	273,593	291,965
	870,025	910,175
Minority interests	518	47,344
Total Equity	870,543	957,519
Non-Current Liabilities
Borrowings	80,000	88,448
Deferred tax liabilities	68,900	68,900
	148,900	157,348
Current Liabilities
Borrowings	698,567	611,964
Trade payables	62,417	50,508
Other payables	33,950	60,181
	794,934	722,653
Total Liabilities	943,834	880,001
TOTAL EQUITY AND LIABILITIES	1814377	1837520

业务分拆估值
如果把kwantas的业务分拆出来，然后一个一个估值，实在困难。
如果为了贪图方便，干脆以每股nav和net profit来计算就可以了。（买股应该还是以简单为佳。）
不过，如果能力许可的话，学分析员的估值方法，效果也是不错的。当然，以我的能力，只能随便玩玩。 在玩玩的过程中，我们可以认识到一间公司的业务比重，并且能从中了解，它的价格底线在哪里。


我们先以14000公顷的园丘作为开始：
RM14,000 x RM30,000 = 4.2亿。

liability：
-9.4 亿。

current asset：
4.64亿。 （不做任何discount）

最近的收购失败，损失：
-0.4亿。

提炼厂：
由于厂房年龄不详，这里只计算 0.6亿。

biomass：
以10sen per kwh计，值0.3亿。

油槽价格：
80000公吨油槽位于大马，40000公吨油槽位于广州，苏州的油槽容量不详，先假设也是40000公吨。
总共容量为16万公吨。
它值多少钱，我并不清楚。
油槽的容量多寡，并不重要，重要的是它的附加价值。

refined palm oil:
如果我们以30万公吨的refined palm oil年产量，计算出一个合理价，那么或许我会给它1.5亿的合理价，这是经过非常苛刻的计算。
这是因为，我认为扣除上游14000公顷的业务以后，实际上，下游业务还是亏损中。另一个方法是看minority interest，隐约能猜到下游的业务仍在亏损中。
如果我们以油槽的容量来计算，它的周转率为半年，这是粗略计算。
我假设，油槽可以装不同类型的oil，kwantas最后的产品是以refined palm oil卖给顾客的。


处理palm kernel的机器：
虽然能处理30000公吨/年的palm kernel，但是机器很便宜，只有数百万，不清楚准确的数据。

空地估值：
43000 x RM2000 = 0.86亿，就算它1亿整数。 不计joint venture股权。


总计： 2.44 亿。
股票数 ：3亿。
每股估值 ： 81.3sen


尽管算的这么仔细（自认为），但它是不是你要的价格呢？
当然不是。
如果它真的跌到81sen，我看很多人要跳楼了。

其实我只是想通过这个方法，让你知道，其实外面还有很多便宜的股票。我们只要简单的利用pe就可以得到。
当然，如果以RM1.7买入这只股，也算是不错的逆势操作，至于风险，请自负。