以地养地

由于sarawak面对低产量的问题，也面对行政上的问题，我向来不看好sarawak的种植公司。从原始森林转型后的泥炭土，并不适合种植油棕，即使种出来了，也会面对害虫和树太高提早淘汰的问题，但现在有一种叫做SLANTING-HOLE的种植法，能把损害程度减到最低。但我看来看去，有点不知所以然。

SOP（Sarawak oil palm berhad）可以说是例外的，至于值不值得投资，需要再三计算。
据我所知，它的产量在sarawak是最高的。
开始注意它是因为有位investalks的网友提到它的产量在2008年上升到了23ton/ha，这个成绩在sarawak境内来说是罕见的，可能是只黑马也说不定。

数年来，sop的种植面积都有显著的提升，“以地养地”这个市场策略，像极了另一只以sabah州作为基点的genting plantation（asiatic），他们的成熟种植面积在3万到6万公顷之间，已属“中型”种植公司。

在比较过上表的趋势以后，SOP的土地面积成长较快（1999-2008），在读了冷眼的<买油棕股留子孙>一篇分享集后，你是否对sop有所憧憬呢？但我不认为冷眼是长期持有人，因为他贯彻的是“洞悉行业景气”，后者，才是他运用得较多的。
问题是我们应该把哪一只种植股锁在保险箱？谁知道。

genting plantation与sarawak oil palm berhad的比较：
第一，genting plantation种植地遍及sabah，johor和印尼。sop只在sarawak。
Genting plantation一举拿到了位于印尼40000公顷的location permit，这个数据并没有记录在上表。

第二，genting plantation的估值和大型公司差不多，sop仍是“非主流”的股票。

第三，genting plantation的成长方式是generic growth，而，sop是non generic growth，原因是sop需要通过举债和附加股，才能完成“以地养地”的市场策略。

Sop仍是非主流的的公司，是因为它始终是sarawak公司，虽然它的均产相当不错，但市场“宁可”做最坏的打算，以sarawak作为主要考量。
更何况，cpo一直处在RM2200-2700之间（写博文时的行情），这对sarawak种植公司而言，并不是很好的利基，考虑到5%的sarawak cpo and pko tax以后，sarawak-based 赚利是不高的。
另一个因素是，sarawak的种植地，有些是经过木材砍伐的森林地，然而，它们没有logging license，不能在买入地皮以后进行砍伐活动。它必须等到logger砍完了木材以后，才能进行种植。
身为sop的大股东——shin yang，就是一间logging company，很怀疑，2007年和2009年，在shin yang和sop开发的两项联营活动中，木材是不是全归shin yang了？砍去了木材以后，shin yang还要求sop注入资金和提供部分的“免息预支”给这间联营公司，以维持开发成本。为什么shin yang有钱但不出（借），而要sop先通过internally generated funds和通过银行借钱？（详情请参考sop的 bursa malaysia announcement on 20/07/2007)

如果shin yang能“到处”寻找地皮，砍了树之后再找sop合作，这个“潜在”的商机，也不失为一个好题材。

sop的生意模式，全以售卖cpo为主（集中在提炼厂->港口的一段），因此它没有呈报它的采收成绩。我们不知道它的均产能否在2009年维持。
年报需等到5月尾公布，分析起来着实烦恼。
2009年的坏天气和施肥量减少的原因，导致全国的产量下降。当然sop也难逃这个趋势。


SOP多年来的都保持着很良好的产量记录，所以我不担心产量会跌回20以下。

根据sop management的说法，2007年的新地段开发成本（不包括每公顷RM4000的地皮成本），预计会在种植年的10年-15年内还清。然而，这个回酬算非常缓慢的。据我所知，如果够省，产量又高，是可以在第八年回本的，连地皮的钱都能拿回。

结束以上开场白以后，来分析sop是否符合内在成长的条件：

可以看到，sop一路来都不够钱用，在2006年和2008年的时候还配售附加股。
所以sop不能算是generic growth的公司。
两轮的附加股，资金相信主要是用于2007年和2009年的联营计划，和新提炼厂。如果有机会，再列出这两项联营的重点。

“以债养债”本来就是天经地义发展模式。 为什么我一直作出 “sarawak不好，sarawak不能赚钱” 的铺陈假设？
这些发展有没有得到应有的回酬？才是关键。容后再叙述这个问题。

先来做个简单的实验，假设你在1999年持有1000股的sop。当时的股价波幅很大，50sen到100sen都互见，你的成本是70sen。2001年，业绩退步，股价降到了50sen，而你又买进了1000股@50sen。
扣除股息，成本下降到2000股@50.25sen。

直到2006年，又拿了31.5sen股息，成本下降到2000股@18.75sen。

【修改】同年，认购附加股: 【2 Rights + 1 Warrant】offer for RM2.8 ， for every 4 existing ordinary shares.
成本总结： 3000股@59.17sen + 500股free warrant。

同年，红股1对1：
成本总结 6000股@29.585sen + 1000股free warrant。

直到2008年，拿股息，成本下降到
6000股@18.585sen + 1000股free warrant

同年，认购附加股：【3 Rights】 offer for RM7.2 ， for every 10 existing ordinary shares.
成本总结 7800股@69.68sen + 1000股free warrant

09年股息，成本下降到
7800股@66.68sen + 1000股free warrant 【/修改】

如果以现今闭市价来看（RM2.8）这是不错的回酬，可是涨幅终究不如蓝筹。
【附】以上演示没有考虑到时间价值【/附】

对于genp来说，“实验”就简单多了，它不曾配股，拆股，红股。
1999年-2000年的股价可以以RM1作为起始，这些记录都可以在年报中找到。

genp的表现：


从genp增加的现金来看，【感觉上】，genp是比较会赚钱的公司，而sop是个负现金流的公司。
所以genp是较好的投资？sop不值得投资？
我对【financial math】所知不多，所以不能答你。
至少要有金融文凭或一半CFA的知识，数学和统计学有一定的水平，才能够说出答案来。
难道又要从pe，epsg，DCF，asset valuation 着手了？再深入一点的是depreciated replacement cost method和capm？
理论上是可以给出答案的，但也可能胎死腹中，因为我不是专业。
如果今天我们探讨的不是短线，而是探讨【如果你只能把其中一只锁在保险箱里，你要锁哪一只？】这么严谨的课题时，valuation就显得很重要了。

以平常角度看。
SOP的“起点”较劣势，10年前SOP只有8700公顷的园丘，“养不起”30000公顷的新园丘和暴增的提炼设施，尤其是它的提炼设施，增幅比新园丘还要大。

而genp本来就有31,625公顷的土地，10年前就已经达到了1.8亿的现金，“养”20000的新园丘，绰绰有余，对于保守的投资者，genp是比较适合的。

值得注意的是，genp已经转型为地产公司了，SOP的新扩张也已被联营计划取代，因此以上的数据不适合用在以后几年。SOP只需要注意minority interest就可以了，genp因为印尼的业务和地产比重提高而不可预测。

原本我的预算是在礼拜五以前写完，但现在已经是星期天的日正当中，不能一直瞎想不切实际的问题。所以我想到了折中办法。我把excel可以公布的数据分享上传，不能给人看（不好意思给人看）的零星草稿我已经删除。虽然它已被我整理过了，但还是有些杂乱，毕竟只有作者本人看得懂。

如果你想知道它们的赚幅，net profit / mature area 可以知道一个大概，eps growth(compound & average)也是一个简单有效的办法，这都可以在excel里计算出来。

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