hap seng的放贷公司是hap seng credit和Hap Seng Automotive Acceptance。为了书写方便，以下分析皆以缩写hsc代表。
全球市场，区域政局，大马人民情绪，都已经进入了恐慌阶段，散户嘴上说他们已经变得成熟了，但大市不给你成熟机会，再冷静，也没法。hapseng越来越膨胀的balance sheet也实在有够让人惊悚。扪心自问，这一季(2Q08)的盈利，有给股价起吗？如果你是听信基本派的建议买长期，这也怨不了人。看了不少网上的分析，都给他不错的合理价，有的RM4.5，有的RM5，这都是今年六月以前有点过分信心的预测。
除了大市不妙之外，我们认为造成股价下跌的原因不是种植，却是毫不起眼的hsc。
hsc长期扭曲了balance sheet，尤其是今年1Q08，膨胀的幅度最为巨大。
进入正题以前，先过目hapseng's net cash (from 31.10.2006 to 30.6.2008)
hapseng's net cash一直都是负水平，种植业的上市所得也不过扭转了一季，同时他的大方派息和上升的存货也加剧了net cash负水平。
我们再三强调，以上的结果并不是hapseng的真实面貌。扭曲的原因是他的放贷部门，所以，追根究底还是要从放贷部门开始说明。
扩张放贷(outstanding loan)的资本，来自借贷(borrowing）.简单的说hsc向外集资(borrow)，再把资金转借(lend)给borrower，从中赚取利差。
如果把放贷(outstanding loan)扣除，hapseng在15个月里，现金只减少了RM240m。
如果把去年派发的每股56.5sen股息列记回，对股东回酬来说是持平的。
2Q08
至于为什么2Q08会如此加速扩大呢(499075 to 711646)？
我们不知道，所以我们在等待他们的email答复，以他们的作风，可知是不能得到答案了。
但我们相信与trade receivables和inventories有关。
即使原产品在7月下滑了，但化学肥料的价格却一直呈现涨势，所以囤积的决策是正确的(如果hapseng真的在2q08囤积原料)。
click这里查看肥料走势 (就在上一篇博文)
AEON CREDIT
AEON Credit戏剧性的interest income，带来了极安全的边际，25%的年利收入，拿<当店>的 2%x12月 相比，相差不远。但是Aeon credit的风险高，因为违约率(default rate)相当高。过去两年(08,07)，Aeon credit已经注销了RM52mils的坏帐(bad debt)，这还不包括拨备(allowance)。
<当店>可以把赎物(抵押品)没收，不存在违约。
Aeon credit相信没有规定向借贷者抵押，任何的坏帐确认，都是100%的损失。
Hsc有95%以上的outstanding loan是附带抵押的，客户群中不乏赫赫有名的公司，例如Samling Group, 丰隆集团子公司Vintage Height，Mah Sing Group Berhad。放缓的地产活动肯定已经发生，如果他们违约，hsc可以把抵押品纳入帐目，不会对在盈利造成很大影响。
Aeon credit chairman在年报里，信誓旦旦的说他们的non-performing loan rate从2.4%进步到2.15%，这是具误导性的，这是因为npl%下降是大量的注销造成的。
虽然两家服务的领域不同，他们的落差却很有可比较性。
上表的Aeon credit model，数据经过改动，谨记他只有参考性。
aeon credit的利息收入和利息开销呈现的是极大的鸿沟，虽然他们要注销很大的坏帐，再扣除"奢华"的开销，税前盈利却很可观。
可见消费信贷的确是个暴利，日本人有头脑。
Hsc的放贷和借贷数据来自quarter report，利息率和operating cost则为平均数。
拨备率在15个月里，都保持在4.35% - 7.51%之间，可喜的是15个月都没有出现注销。(近12亿的放贷居然没有任何注销?)
强调一点，aeoncr's bad debt rate和npl rate低，不表示他是安全的。反之，hsc's bad debt rate高，但却没有write off，而且都是抵押品。
截至2Q08，hapseng的总债务为 RM2,123,495('000) (21亿)。
上表所示的RM830,917('000) borrowing (8.3亿)，只不过是hsc"吸纳"的部分债务而已。
虽然hsc有盈利了，但是，hapseng必须承担hsc以外的RM1,292,578('000)的债务(21亿-8.3亿)，以同样的5.02%计算，group borrowing利息成本就足以掩盖掉hsc的"存在价值"。
如下表所示，如果对等抵消(RM1 borrowing抵消RM1 outstanding loan)，hsc只能带来RM12872.45('000)的盈利。
考虑了风险，hsc是没有存在价值的。
如果把他变卖或上市，缩小的balance sheet，应该可以得到散户心理上的镇静作用？
group receivable
放贷部门也扭曲了group receivable，扣除了loan and advance，他的trades receivable还剩5.5亿。
这是3个月的revenue，但以我们的标准，是不满意的。
No comments:
Post a Comment