简短的开场白：
从company的角度看现金流。
我认为，我们拿到的股息种类，攸关着一间公司的估值（股价）能不能释放。
目前fimacor位于印尼的园丘，虽然赚了很多很多钱，可是这些钱，暂时还不能派发给股东们。
因此个人猜测，fimacor的价值还没有完全释放，短期也不可能释放。况且，这是海外的资产，需要discount比较多。
如果股东们收到第一份的tax exempted dividend，那么我们才可以去比较“母子关系”。
截至目前为止，这些海外资产，只能被当做investment holdings来看待。
同样的，以上理论也可以适用在metrok。
这也是为什么，越大的公司，越能够释放价值的原因。因为他们势力够大，比较能分散海外的tax risk和regulation barrier（例：申请permit的效率等等）。
fimacor , kfima 是否存在这子母关系的问题？（例如子不如母的问题。）
我认为有，可是不严重。
假设：
A的子公司是B，B的子公司是C，C的子公司是D。
为什么我们不针对B，而针对A呢？
当然，A多了一道关卡，B少了一道关卡。理论上A会比B更多的discount。
05 November 2010
04 November 2010
solvent extraction对kim loong的影响。
随着cpo上涨到了RM3100的水平，很多“周边商品”开始按耐不住，应声上涨。
一个月前，Eonmetall(yahoo finance)和kim loong签订了solvent extraction plant的合约，这个solvent extraction的技术，“据说”能够把榨油率提升0.6%。
就以上的事项而言，我的观点有2：
1. solvent extraction不是新技术，这则新闻，有炒冷饭的嫌疑。
kim loong很早以前，就已经和eonmetal建立了良好关系，这项solvent extraction plant的承建事项，很早就有了。有多早呢？我不记得了，应该从2004年开始，kim loong就已经和eonmetal建立了关系。
2004年的旧闻，拿到2010年来炒，我觉得这很不健康。
这也不是kim loong第一间solvent extraction plant，它早就有了，而技术当然是Eonmetall提供的。
2. fibre oil不是cpo。
从油籽中炼油出来，方法有两种： 压榨和萃取。一般情况下，棕油提炼，采取的是压榨法。
但，在别的炼油生产工艺里（豆油，玉米油），萃取技术也是比较惯用的方法。
压榨的优点是品质较高，缺点是榨取率低。萃取法则完全相反。
萃取法是采用hexane，把油籽里的油，萃取出来的。而hexane是目前最常用的化学原料。
kim loong的solvent extraction plant，主要目的是，把palm fibre oil萃取出来。
就我认知而言，palm fibre oil不健康，它不是cpo，也不能当做cpo来卖，它只能充当动物饲料。
更何况solvent extraction本来就不是很健康的食品工艺技术。就好像每个人都知道汽油对健康不好，但还是驾车一样。
另一个观点是，如果solvent extraction plant真的能把全国（甚至全世界）的cpo产量，提升5%，那么，这项技术早就发掘了，何必等到今天？
市场有点闻风起舞的味道。
不过我认为，随着印尼棕油出口税增加，美国于2011年增加soybean oil使用于biodiesel的利好因素下，对cpo价格是有支撑帮助的，至少它们已经和石油价格绑在一起了。泡沫一来，要死一起死。最好的结果当然是，商品软着陆，并温和上涨。
一个月前，Eonmetall(yahoo finance)和kim loong签订了solvent extraction plant的合约，这个solvent extraction的技术，“据说”能够把榨油率提升0.6%。
就以上的事项而言，我的观点有2：
1. solvent extraction不是新技术，这则新闻，有炒冷饭的嫌疑。
kim loong很早以前，就已经和eonmetal建立了良好关系，这项solvent extraction plant的承建事项，很早就有了。有多早呢？我不记得了，应该从2004年开始，kim loong就已经和eonmetal建立了关系。
2004年的旧闻，拿到2010年来炒，我觉得这很不健康。
这也不是kim loong第一间solvent extraction plant，它早就有了，而技术当然是Eonmetall提供的。
2. fibre oil不是cpo。
从油籽中炼油出来，方法有两种： 压榨和萃取。一般情况下，棕油提炼，采取的是压榨法。
但，在别的炼油生产工艺里（豆油，玉米油），萃取技术也是比较惯用的方法。
压榨的优点是品质较高，缺点是榨取率低。萃取法则完全相反。
萃取法是采用hexane，把油籽里的油，萃取出来的。而hexane是目前最常用的化学原料。
kim loong的solvent extraction plant，主要目的是，把palm fibre oil萃取出来。
就我认知而言，palm fibre oil不健康，它不是cpo，也不能当做cpo来卖，它只能充当动物饲料。
更何况solvent extraction本来就不是很健康的食品工艺技术。就好像每个人都知道汽油对健康不好，但还是驾车一样。
另一个观点是，如果solvent extraction plant真的能把全国（甚至全世界）的cpo产量，提升5%，那么，这项技术早就发掘了，何必等到今天？
市场有点闻风起舞的味道。
不过我认为，随着印尼棕油出口税增加，美国于2011年增加soybean oil使用于biodiesel的利好因素下，对cpo价格是有支撑帮助的，至少它们已经和石油价格绑在一起了。泡沫一来，要死一起死。最好的结果当然是，商品软着陆，并温和上涨。
26 October 2010
kfima,25 oct 2010的收购事项。
kumpulan fima 以RM21 millions，向Network jaya收购Victoria square 80%股权。
Victora square的主要资产为位于Miri Sarawak的一块面积5000公顷的空地，60年地契。
如果以RM21 millions的成本计算，每公顷成本：
21 m / (80% x 65% x 5000) = RM8077
这笔买卖，虽然符合市值，但就我观点而言：昂贵。
同时，kfima的股价应声下跌了3sen或更多，不管是不是巧合，显示市场不看好这笔交易。
除此之外，这间JV公司，须在5年内动用70m来开发园丘。
个人观点：Buying on bad news。 （buy below RM1.28）
理由很简单，我们不知道下次的调整几时来，不妨在沉闷的观望市里，拿点本钱（最好是免费筹码）出来试试。
如果这笔21 m的款项，一文不值，那么，股价应当最多下跌8.7sen。
同时，子公司fimacor（每股5.6计）所贡献的市值，就已对经它起到RM1.1的保值作用。
14 October 2010
遭到低估的npc resources berhad
公司网站：http://www.npc.com.my/profile.htm
研究发现：
1. 本益比低于同业。
2. 成交量长期稀少，甚至无成交量。
3. 偏低的price-to-book-value。
4. 园丘全坐落在sabah州。由于地域太集中，导致2009年的产量因地域关系大幅下降。
5. 偏低的派息率。
6. 温和的棕果产量增长。
7. 营业额主要来自于提炼厂，而不是园丘。但相信，盈利多来自园丘。
8. 除了棕油业，npc经营养鱼和旅店。
9. 公司作风偏保守，但却又不是守财奴，长期保持适当的gearing。
10. 近期自2010年8月以来，才被分析员重新列入研究名单中。（就我了解）
11. 在印尼政府暂停（暂时性）批准森林地的转换以前，npc赶在之前买进了印尼土地。
12. 如果以目前的股价RM2.1计，平均每公顷买入成本为RM33404（此计算未经过少数股东权益的调整），但这尚不包括提炼厂。
13. 公司懂得合理的方式，结合运用绿色和现代科技：例如再生能源（waste/果壳）、zero-burning method、水牛运送棕果，自己栽培鱼苗。
14. 虽然是家族企业，但色彩不浓。
结论：
以RM2.1计，npc的目前本益比是7.6倍，随着天气好转+棕油价格提高，它的本益比有望降到更低的水平。
利益声明：
本人持有npc，但数额不多。另，这支股成交量太少，不排除你我会有利益冲突。
补充与整理：
2007年1月-2010年9月期间，沙巴州的ffb产量和npc ffb产量的关系比较图：
2009年，由于雨季的影响，sabah州是产量下降最大的州属，尤其是2009年的首8个月。
由于npc的园丘全来自sabah，因此产量也同步下降。
2010年首八个月期间，npc的产量已经同比增长14.13%。
在cpo售价方面：
写稿时的cpo价格，已经是RM2900，即使我不期望cpo价格继续上升，npc的盈利相信可以保持在本益比7倍以下。
cpoprc = cpo market price in RM
产量(ton)
revenue/pbt (RM'000)
eps (sen)
(e) = estimate
从上表可以看出，cpo价格提高，未必会马上提升eps，主要原因是（个人推测）：
1）npc的营业额主要来自提炼厂，milling margin不平衡。
2）sabah州的暴利税，
3）期货对冲，
4）存货水平不平衡。
当然，这需要做进一步的研判。
【下述补充，补充于数天后的2010年10月19号】
就此，我补充
1）risk ，
2）本身买入npc的理由，和
3）一些发现。
npc的收割产量，从ipo（2002）至今，都呈现“温和”上升。但从公司网站找到的age profile资料来看，npc的产量相信已经饱和，而我较不喜欢买入产量迈入饱和的公司。
（注：饱和，不等于衰退。）
虽然尽管这么说，它仍不昂贵。
假设老树能够照顾得当，它的衰退是不会像sarawak州来的那么快速。
而我认为，它还有印尼和一些dormant company land，只要栽种新园丘，相信可以持平产量。
如果往后两年，它都保持32sen的eps，一直持平，不增长，难道股价也会跟着持平吗？
不排除有这个可能。
以上，这些都是投资者应该注意到的risk。
买入npc的理由是：
1）今年的产量。
不管是提炼产量，还是园丘产量，今年都会提升。
就我了解，雨季造成的biological stress，影响不如旱季。
2）公司没有恼人的相关人士企业动作。
几年前被传ioicorp想私有化它，它被交易所问话（unusual market activity），相信这件事之后，npc炒家索性不炒作了，造成了npc一路来的无量。除此之外，没有任何大型的相关人士企业动作。
3）公司没有固定的派息政策。
没有固定派息额，比较有volatility。
如果派息率比率太高（dps/eps），股价早已飞上天了，买入成本较高。（例：fareast,unico）
4）个人风险控制。
综合指数越高，持股量就必须逐步持减。
但又不能100%留cash，只好找一些可以避避风头的股票。
如果牛继续发威，也不至于望股兴叹。
一些发现。
npc每个月会锁定三百公吨的cpo在一个价位，直到30 June 2010才终止。
这些合约，是通过Commodity Swap的方式锁定的。
对于整体盈利而言，不会有太大的影响。
npc有两座园丘，是以70%的股权持有的，它们分别是：
Telupid estate, 1,379.95 hectares
Bonus Indah estate, 999.60 hectares
也就是说，我们可能要从以上的园丘面积，至少要扣一个quota出来，这是我之前写博文时疏忽的地方。
目前npc有7335公顷的成熟园丘，在扣除了少数股权以后，剩下的权益约为6630公顷。 （7335-700）
但以上发现，不至于打破我博文原来的意向。
研究发现：
1. 本益比低于同业。
2. 成交量长期稀少，甚至无成交量。
3. 偏低的price-to-book-value。
4. 园丘全坐落在sabah州。由于地域太集中，导致2009年的产量因地域关系大幅下降。
5. 偏低的派息率。
6. 温和的棕果产量增长。
7. 营业额主要来自于提炼厂，而不是园丘。但相信，盈利多来自园丘。
8. 除了棕油业，npc经营养鱼和旅店。
9. 公司作风偏保守，但却又不是守财奴，长期保持适当的gearing。
10. 近期自2010年8月以来，才被分析员重新列入研究名单中。（就我了解）
11. 在印尼政府暂停（暂时性）批准森林地的转换以前，npc赶在之前买进了印尼土地。
12. 如果以目前的股价RM2.1计，平均每公顷买入成本为RM33404（此计算未经过少数股东权益的调整），但这尚不包括提炼厂。
13. 公司懂得合理的方式，结合运用绿色和现代科技：例如再生能源（waste/果壳）、zero-burning method、水牛运送棕果，自己栽培鱼苗。
14. 虽然是家族企业，但色彩不浓。
结论：
以RM2.1计，npc的目前本益比是7.6倍，随着天气好转+棕油价格提高，它的本益比有望降到更低的水平。
利益声明：
本人持有npc，但数额不多。另，这支股成交量太少，不排除你我会有利益冲突。
补充与整理：
2007年1月-2010年9月期间，沙巴州的ffb产量和npc ffb产量的关系比较图：
2009年，由于雨季的影响，sabah州是产量下降最大的州属，尤其是2009年的首8个月。
由于npc的园丘全来自sabah，因此产量也同步下降。
2010年首八个月期间，npc的产量已经同比增长14.13%。
在cpo售价方面：
| mpob cpo price | npc cpo售价 | |
|---|---|---|
| 2007 | 2530.5 | 2416 |
| 2008 | 2777.5 | 2855 |
| 2009 | 2244.5 | 2367 |
| 2010,9m | 2572.5 | - |
写稿时的cpo价格，已经是RM2900，即使我不期望cpo价格继续上升，npc的盈利相信可以保持在本益比7倍以下。
| qtr | cpoprc | cpo产量 | ffb产量 | revenue | pbt | eps |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 07q1 | 1939 | 21341 | 35489 | 50541 | 7286 | 4.26 |
| 07q2 | 2433 | 24061 | 35395 | 72680 | 9088 | 5.16 |
| 07q3 | 2582 | 29067 | 40373 | 86764 | 12833 | 7.95 |
| 07q4 | 2889 | 33206 | 50437 | 103894 | 18322 | 10.11 |
| 08q1 | 3468 | 26024 | 37088 | 103619 | 14869 | 8.3 |
| 08q2 | 3513 | 30049 | 40271 | 116997 | 15591 | 8.95 |
| 08q3 | 2823 | 30402 | 44187 | 113845 | 13806 | 7.6 |
| 08q4 | 1613 | 30911 | 45340 | 67367 | 14725 | 7.86 |
| 09q1 | 1922 | 24836 | 33580 | 60231 | 11425 | 6.04 |
| 09q2 | 2532 | 26574 | 32491 | 84352 | 8708 | 4.82 |
| 09q3 | 2252 | 30623 | 35671 | 83672 | 15447 | 8.77 |
| 09q4 | 2259 | 32699 | 47832 | 86447 | 11912 | 8.07 |
| 10q1 | 2568 | 31024 | 38982 | 90312 | 15272 | 8.38 |
| 10q2 | 2530 | 29583 | 36831 | 94625 | 9839 | 5.61 |
| 10q3 | 2638 | 30816(e) | 38533(e) | upcoming | upco | ming |
产量(ton)
revenue/pbt (RM'000)
eps (sen)
(e) = estimate
从上表可以看出，cpo价格提高，未必会马上提升eps，主要原因是（个人推测）：
1）npc的营业额主要来自提炼厂，milling margin不平衡。
2）sabah州的暴利税，
3）期货对冲，
4）存货水平不平衡。
当然，这需要做进一步的研判。
【下述补充，补充于数天后的2010年10月19号】
就此，我补充
1）risk ，
2）本身买入npc的理由，和
3）一些发现。
npc的收割产量，从ipo（2002）至今，都呈现“温和”上升。但从公司网站找到的age profile资料来看，npc的产量相信已经饱和，而我较不喜欢买入产量迈入饱和的公司。
（注：饱和，不等于衰退。）
| 2005 | 2006 | 2007 | 2008 | 2009 | |
|---|---|---|---|---|---|
| ffb | 135078 | 158835 | 161608 | 166887 | 149574 |
| mature ha | 6,683 | 6,975 | 7,102 | 7,153 | 7,335 |
| ffb/ha | 20.21 | 22.77 | 22.76 | 23.33 | 20.39 |
虽然尽管这么说，它仍不昂贵。
假设老树能够照顾得当，它的衰退是不会像sarawak州来的那么快速。
而我认为，它还有印尼和一些dormant company land，只要栽种新园丘，相信可以持平产量。
如果往后两年，它都保持32sen的eps，一直持平，不增长，难道股价也会跟着持平吗？
不排除有这个可能。
以上，这些都是投资者应该注意到的risk。
买入npc的理由是：
1）今年的产量。
不管是提炼产量，还是园丘产量，今年都会提升。
就我了解，雨季造成的biological stress，影响不如旱季。
2）公司没有恼人的相关人士企业动作。
几年前被传ioicorp想私有化它，它被交易所问话（unusual market activity），相信这件事之后，npc炒家索性不炒作了，造成了npc一路来的无量。除此之外，没有任何大型的相关人士企业动作。
3）公司没有固定的派息政策。
没有固定派息额，比较有volatility。
如果派息率比率太高（dps/eps），股价早已飞上天了，买入成本较高。（例：fareast,unico）
4）个人风险控制。
综合指数越高，持股量就必须逐步持减。
但又不能100%留cash，只好找一些可以避避风头的股票。
如果牛继续发威，也不至于望股兴叹。
一些发现。
npc每个月会锁定三百公吨的cpo在一个价位，直到30 June 2010才终止。
这些合约，是通过Commodity Swap的方式锁定的。
对于整体盈利而言，不会有太大的影响。
npc有两座园丘，是以70%的股权持有的，它们分别是：
Telupid estate, 1,379.95 hectares
Bonus Indah estate, 999.60 hectares
也就是说，我们可能要从以上的园丘面积，至少要扣一个quota出来，这是我之前写博文时疏忽的地方。
目前npc有7335公顷的成熟园丘，在扣除了少数股权以后，剩下的权益约为6630公顷。 （7335-700）
但以上发现，不至于打破我博文原来的意向。
17 September 2010
metrok的净利连续4年下跌的一些解读
以下分析，还没完成， 剩下的不懂几时能整理完。 如果不嫌弃，可以先看，如果有空再追加，但不一定有空。
很多数据看不懂，但由于我暂时对公司的诚信持正面的想法，因此不做整理也罢。
（由于写稿的时候，没有更新最新的闭市数据，所以时间上会误差几天，会有一些错乱。）
metrok的红股记录：
2004-8-23 ： 1:3 （3股送1股）
2010-3-16 ： 1:20 （20股送1股）
更早的记录（应该与博文内容无冲突）：
2002-10-3 ：
4股送1股红股，同时，
4股配1股附加股（RM1.08），送1股凭单（warrant conversion：1.35，之后调整到1.01）
（例：假设持有400股，认购附加股以后，就会变成600股 + 100股凭单）
以下图表已经过红股调整:
klci指数从632.43点，攀升到1437.78点，涨幅127.3%。
metrok 从RM0.857 （未经过红股调整的股价是RM1.2），攀升至RM1.24，涨幅为44.7%。
klci指数从1016.7点，攀升到1437.78点，涨幅41.4%。
metrok 从RM0.895，攀升至RM1.24，涨幅为38.5%。
一图胜千言，metrok落后于大市。
metrok的net assets per share为RM2.77，股价介于RM1.20-1.25之间，这间拥有良好盈利记录的公司，为何股价落后于大市呢？
我归类的原因有：
1. diversified holdings company discount。
metrok的业务种类，可在它的网站中找到，地产、旅店、休闲娱乐俱乐部，产业收租(investment property)、一些杂项（瓷砖和门把锁(喇叭锁)行销，食品加工和连锁店，中国家具公司，混合农场）、和即将迈入收割的印尼油棕。
我相信，它的各项业务被边缘化，和主题不够明确性，是造成公司不讨好的原因。
例如贷款公司不像贷款公司，地产业务地域性太浓（集中在kajang），试探性的从事冷门行业，和不被基金青睐的敏感业务等等。
虽然旅店可说是当地地标之一，较有代表性，但它只占了极小的盈利。
2. 低回报的产业投资，以及购买空地。
metrok通常会把部分建好的房地产/商场，拿来当作自己的产业投资（investment property）。
再通过举债1.6亿，用来购买空地。
产业投资和空地，账面值分别为1.8亿和2亿。相信是因为这些低回报资产的膨胀，导致metrok的ROE不出色。
一般上，产业投资的回酬只有3%，value很难unlock。假设，贷款利息是5%，租金是10% of asset value，试问它还能得到多少的回报？
根据2009年的记录，ROA只有3.58%。 也就是一亿的资产每年只能带来358万的盈利。:
如果把metrok的investment property （+一些PPE）算在股价上，大约占去了RM1的book value，也就是说，每年的eps大约为3分。
由于metrok的产业投资已经和服务业的营收整合在了一起，所以我不知道实际的比例会是多少。但是，旅店业和俱乐部等相关服务业，也是一个low margin的业务，除了能提升公司形象以外，毫无用途。假设metro inn的revenue是350万(60%住客率 x 102房间 x RM160 x 365天），那么hotel的贡献根本是微不足道，相信还有其他的服务业推高了营业额。
3. 董事900万年薪。
这是让我不安的数据，董事年薪在这几年来翻了100多%。
4. 净利连续4年下降，“衰退”迹象显现。
这4年来，metrok的net profit分别如下：
2007 sept：60,146,000
2008 sept：51,587,000
2009 sept：42,403,000
2010首九个月：17,882,000 ，一年下来，预计为23,843,000。
60,146,000 –> 51,587,000 -> 42,403,000 –> 23,843,000 ？
几年来的营业额，已经从3亿多降至2.6亿（预估），在考虑到通膨等因素以后，在7，8年以来，一直是衰退的。
5. 企业方向不明确。
在产业业绩衰退的窘境底下，管理层“示弱”地把metrok的业务拓展到非产业的版图上，这些年来，产业项目增加不多。除了印尼的油棕有看点以外，其他的都是一些无关痛痒的行业，虽然可以看见管理层做生意的睿智，但这对企业形象加分不多。
在整合过了以上5点以后，你认为，成长股吸引人，还是遭质疑的低价股吸引人？
每年都拿5分钱的股息，“比定存高”，已经不能满足投资者的胃口。
接下来我会对第3点和第4点的情况做出解释。
metrok的习惯是，先把产业纳为己用，几年后重估（会计准则规定每几年要重估一次），之后再选择性待价而沽。每当卖出investment property或重估investment property，该年的资产就会有一波短暂的膨胀：
2000年，重估了investment property，资产膨胀了37m。
。。。。。。。
2008年，重估了investment property，资产膨胀了RM25.34m。
2009年，investment property 减值45万，但被不知名的other income，冲多了12m。
自2008年开始，metrok就对它的种植贡献，每年记录了300万-500万的亏损，对还没有营收的资产而言，这是不合理的。接近3年的时间，种植业共亏损了千多万，这个地方，也是造成eps逐年下降的原因。但主要原因还是跟revaluation有关。
以下是metrok从2002到现在的price-to-book-value，如果再对照目前的klci，metrok的股价是处于历史最低的阶段。（没有经过红股调整）
以上这段话，是基于klci已经上升到1400点以上，才能成立。
不过，如果你相信“弱者恒弱”的道理，那么以上数据和图表，反而是鼓励你卖出的建议。所以事情有两面，完全看你的解读，我不能建议买卖。
我个人认为，目前已经进入收割期的印尼油棕业，应该是metrok的救命稻草。但我不觉得很乐观，原因是metrok的盛产期，很可能和印尼的盛产期重叠，到时不太可能拿到好价钱。
我觉得如果两年后的种植情况良好，那么metrok的价值会增加2亿，相等于每股RM1。
也就是说，两年后的metrok的合理价是125sen + 100sen = 225sen。
目前的npv，应该是125sen + 100sen / 1.21 （1.21为两年的10% discount），相等于 207.6sen。
以上的估算，并不是买卖建议。你必须建立在“死抱不放”的原则，以上计算才能成立。如果现在买它，心态必须和持有mas-pa一样，要等两年以上，因此不适合看空者。
很多数据看不懂，但由于我暂时对公司的诚信持正面的想法，因此不做整理也罢。
（由于写稿的时候，没有更新最新的闭市数据，所以时间上会误差几天，会有一些错乱。）
metrok的红股记录：
2004-8-23 ： 1:3 （3股送1股）
2010-3-16 ： 1:20 （20股送1股）
更早的记录（应该与博文内容无冲突）：
2002-10-3 ：
4股送1股红股，同时，
4股配1股附加股（RM1.08），送1股凭单（warrant conversion：1.35，之后调整到1.01）
（例：假设持有400股，认购附加股以后，就会变成600股 + 100股凭单）
以下图表已经过红股调整:
klci指数从632.43点，攀升到1437.78点，涨幅127.3%。
metrok 从RM0.857 （未经过红股调整的股价是RM1.2），攀升至RM1.24，涨幅为44.7%。
klci指数从1016.7点，攀升到1437.78点，涨幅41.4%。
metrok 从RM0.895，攀升至RM1.24，涨幅为38.5%。
一图胜千言，metrok落后于大市。
metrok的net assets per share为RM2.77，股价介于RM1.20-1.25之间，这间拥有良好盈利记录的公司，为何股价落后于大市呢？
我归类的原因有：
1. diversified holdings company discount。
metrok的业务种类，可在它的网站中找到，地产、旅店、休闲娱乐俱乐部，产业收租(investment property)、一些杂项（瓷砖和门把锁(喇叭锁)行销，食品加工和连锁店，中国家具公司，混合农场）、和即将迈入收割的印尼油棕。
我相信，它的各项业务被边缘化，和主题不够明确性，是造成公司不讨好的原因。
例如贷款公司不像贷款公司，地产业务地域性太浓（集中在kajang），试探性的从事冷门行业，和不被基金青睐的敏感业务等等。
虽然旅店可说是当地地标之一，较有代表性，但它只占了极小的盈利。
2. 低回报的产业投资，以及购买空地。
metrok通常会把部分建好的房地产/商场，拿来当作自己的产业投资（investment property）。
再通过举债1.6亿，用来购买空地。
产业投资和空地，账面值分别为1.8亿和2亿。相信是因为这些低回报资产的膨胀，导致metrok的ROE不出色。
一般上，产业投资的回酬只有3%，value很难unlock。假设，贷款利息是5%，租金是10% of asset value，试问它还能得到多少的回报？
根据2009年的记录，ROA只有3.58%。 也就是一亿的资产每年只能带来358万的盈利。:
如果把metrok的investment property （+一些PPE）算在股价上，大约占去了RM1的book value，也就是说，每年的eps大约为3分。
由于metrok的产业投资已经和服务业的营收整合在了一起，所以我不知道实际的比例会是多少。但是，旅店业和俱乐部等相关服务业，也是一个low margin的业务，除了能提升公司形象以外，毫无用途。假设metro inn的revenue是350万(60%住客率 x 102房间 x RM160 x 365天），那么hotel的贡献根本是微不足道，相信还有其他的服务业推高了营业额。
3. 董事900万年薪。
这是让我不安的数据，董事年薪在这几年来翻了100多%。
4. 净利连续4年下降，“衰退”迹象显现。
这4年来，metrok的net profit分别如下：
2007 sept：60,146,000
2008 sept：51,587,000
2009 sept：42,403,000
2010首九个月：17,882,000 ，一年下来，预计为23,843,000。
60,146,000 –> 51,587,000 -> 42,403,000 –> 23,843,000 ？
几年来的营业额，已经从3亿多降至2.6亿（预估），在考虑到通膨等因素以后，在7，8年以来，一直是衰退的。
5. 企业方向不明确。
在产业业绩衰退的窘境底下，管理层“示弱”地把metrok的业务拓展到非产业的版图上，这些年来，产业项目增加不多。除了印尼的油棕有看点以外，其他的都是一些无关痛痒的行业，虽然可以看见管理层做生意的睿智，但这对企业形象加分不多。
在整合过了以上5点以后，你认为，成长股吸引人，还是遭质疑的低价股吸引人？
每年都拿5分钱的股息，“比定存高”，已经不能满足投资者的胃口。
接下来我会对第3点和第4点的情况做出解释。
metrok的习惯是，先把产业纳为己用，几年后重估（会计准则规定每几年要重估一次），之后再选择性待价而沽。每当卖出investment property或重估investment property，该年的资产就会有一波短暂的膨胀：
2000年，重估了investment property，资产膨胀了37m。
。。。。。。。
2008年，重估了investment property，资产膨胀了RM25.34m。
2009年，investment property 减值45万，但被不知名的other income，冲多了12m。
自2008年开始，metrok就对它的种植贡献，每年记录了300万-500万的亏损，对还没有营收的资产而言，这是不合理的。接近3年的时间，种植业共亏损了千多万，这个地方，也是造成eps逐年下降的原因。但主要原因还是跟revaluation有关。
以下是metrok从2002到现在的price-to-book-value，如果再对照目前的klci，metrok的股价是处于历史最低的阶段。（没有经过红股调整）
以上这段话，是基于klci已经上升到1400点以上，才能成立。
不过，如果你相信“弱者恒弱”的道理，那么以上数据和图表，反而是鼓励你卖出的建议。所以事情有两面，完全看你的解读，我不能建议买卖。
我个人认为，目前已经进入收割期的印尼油棕业，应该是metrok的救命稻草。但我不觉得很乐观，原因是metrok的盛产期，很可能和印尼的盛产期重叠，到时不太可能拿到好价钱。
我觉得如果两年后的种植情况良好，那么metrok的价值会增加2亿，相等于每股RM1。
也就是说，两年后的metrok的合理价是125sen + 100sen = 225sen。
目前的npv，应该是125sen + 100sen / 1.21 （1.21为两年的10% discount），相等于 207.6sen。
以上的估算，并不是买卖建议。你必须建立在“死抱不放”的原则，以上计算才能成立。如果现在买它，心态必须和持有mas-pa一样，要等两年以上，因此不适合看空者。
23 August 2010
GNEALY的合理价应该是RM 5.6？ 我保留。
发表日股价 ： RM4.6
三林环球(samling global)旗下的木材公司 Lingui（yahoo:2011.KL ），持有GLENEALY PLANTATIONS (MALAYA) BERHAD （GNEALY, 2372,kl） 36.39% 股权。 可以说，GNEALY是一间家族企业。作为sarawak木材公司旗下的一间种植公司，它的便利是能够取得品质不佳但广阔的sarawak地库。
研究与发现重点。
1. 这是一间中规中矩的种植公司。
2. 业务高度集中在上游，除了园丘和提炼厂以外，几乎没有其他的业务（包括任何周边业务）。股票投资属于长期持有，有机肥料的贡献微不足道。
3. 公司的CPO售价紧紧跟随市价，存货很快出清，作业方式简洁干净，相信这和他的大股东背景有关。
4. CPO价格对盈利非常敏感。
5. 持有可观的现金。
6. 面对最大的问题是sarawak州的低产量压力，而高产量的sabah州面临了油棕树老化的压力。至今集团还扭转不了过度依赖sabah州贡献的问题。
7. 良好的提炼榨取率记录。
2000年左右，GNEALY是一间从事夹板生意的公司，业务状况不理想，在脱售了这门生意以后，才把业务重心放在油棕种植。
2006年，它的种植面积和盈利来源，主要来自sabah州，而sarawak的种植贡献只不过是补助性而已，以下是 财政年2006 JUNE的种植状况：
（均产公式，没有采用weighted area计算，下同。）
sarawak州的均产不理想，平均盈利远远不如sabah州。
公司每年总是以“树龄年轻”的官方用词，解释sarawak的低均产原因。是不是真的？我们来看看隔年的数据：
sabah的均产下降主要原因是老化（5000公顷平均13岁）。而sarawak的均产，只增加了2.19吨，并不能兑现官方解释。
从2008年开始，年报不再透露州属的数据，以上数据为估计。
sarawak的油棕成熟面积，基于不明因素，从2006年开始减少了2.5% （5437->5301），这样的淘汰率令人失望，而它并非年老造成。
sarawak新园丘投入了收割阶段，种植面积超越了sabah。
因为地缘压力，我认为它的sarawak潜在能量并不乐观。这段期间，东马并没有产量压力的现象，因此可以确定sabah州的油棕已经衰退，而sarawak的旧园丘相信也达到了饱和。
历年均产总结：
2010jun预估：
在2009 july - 2010 mar 的期间，公司决定改以透明的方式分别报告sabah 和 sarawak的盈利贡献，它提供了一些不错的讯息，以下是近2009 july -2010 mar的州属盈利：
集团在sarawak共投入了3.4亿，9个月的回报只有1250万，平均每公顷税前盈利RM1300。
对sarawak的经营状况而言，如此低的贡献，我认为是正常的，因为新园丘(lana estate)和新提炼厂(lana mill)，才刚刚投入运作，必须马上计入折旧成本。另外，也不要忽略了sarawak州政府征收的sales tax。
由于它的sarawak收割面积和提炼厂数量，是sabah的两倍，因此sarawak的折旧成本可以推算出是1700万，也就是说，sarawak的现金流为3000万（9个月），尚算可观。
另一方面，sabah的提炼厂只提炼自己生产的油棕果。sarawak的提炼厂有65%来自自产的油棕果，35%来自收购，因而看起来profit margin偏低。
cpo price sensitivity：
粗略估计，CPO每上升RM150，每公顷园丘税前盈利将提升RM550，换算成集团税前盈利为1000万。
如果CPO下跌到RM1571*，集团的税前盈利为持平（breakeven）。
如果CPO下跌到RM1058，集团的现金流为持平（zero operating cash flow）。
*以上计算方法必须是根据estate cost计算，而不能以milling cost计算。
虽然公司的种植状况中规中矩，但令我刮目相看的是，它在金融风暴期间，没有被“坑”：
例如，没有客户倒帐，没有存货囤积，CPO按市价卖出，公司内部没有搞鬼作怪。
以下是2008年金融风暴期间，公司的营业状况：
反观其他高均产公司出现季度亏损。
既然它的潜在利好并不乐观，过去的表现不算突出，那么，还有什么是值得注意的，是他的股价便宜吗？
也许。
1. gnealy拥有6千万净现金（1.4亿现金若扣除Deferred tax liabilities）。
2. 持有18000公顷成熟面积，如果以RM25000每公顷记，市值为4.5亿。
3. 总计125公吨/每小时的提炼厂能，并拥有很好的榨取率记录。
4. 数万公顷的可种植地，其中18000公顷的可种植地已取得种植权，坐落在印尼。
5. 9000公顷未成熟园丘（根据09年报），相信目前已有3500成熟了。
6. 另外值得注意的是，gnealy并不以100%的股权控制完全部的园丘，如果没有错，有32%少数股权来自4000 公顷的sabah园丘，30%的少数股权来自sarawak园丘，面积未知。
我估计应该要扣除8千万。
总计：6.47亿。
除以：股票115,362,000单位。
每股值： RM5.6
如果以现价RM 4.6 计算，本益比15倍。
Gnealy最风光的年份是08年，赚了0.733亿（扣除特别盈利），EPS 63.7sen。当时它的CPO平均售价为RM3055。
如果要我以本益比买入gnealy，我不会买，如果以股息买入（30% of profit），也不会买。
但如果以现金流的方式买入，不妨考虑。估计每年3400万的折旧，相等于每股29sen。现金流为60sen。
在这里，我比较注重的是，sarawak能不能达到很好现金流，反倒不必在乎盈利表现。
总体而言，我认为不值得买入。毕竟它冷得可怕，又被家族控制。印尼已经开始进行（如果没有意外），我们可以留意这个消息。
掉到12本益比再说。
三林环球(samling global)旗下的木材公司 Lingui（yahoo:2011.KL ），持有GLENEALY PLANTATIONS (MALAYA) BERHAD （GNEALY, 2372,kl） 36.39% 股权。 可以说，GNEALY是一间家族企业。作为sarawak木材公司旗下的一间种植公司，它的便利是能够取得品质不佳但广阔的sarawak地库。
研究与发现重点。
1. 这是一间中规中矩的种植公司。
2. 业务高度集中在上游，除了园丘和提炼厂以外，几乎没有其他的业务（包括任何周边业务）。股票投资属于长期持有，有机肥料的贡献微不足道。
3. 公司的CPO售价紧紧跟随市价，存货很快出清，作业方式简洁干净，相信这和他的大股东背景有关。
4. CPO价格对盈利非常敏感。
5. 持有可观的现金。
6. 面对最大的问题是sarawak州的低产量压力，而高产量的sabah州面临了油棕树老化的压力。至今集团还扭转不了过度依赖sabah州贡献的问题。
7. 良好的提炼榨取率记录。
2000年左右，GNEALY是一间从事夹板生意的公司，业务状况不理想，在脱售了这门生意以后，才把业务重心放在油棕种植。
2006年，它的种植面积和盈利来源，主要来自sabah州，而sarawak的种植贡献只不过是补助性而已，以下是 财政年2006 JUNE的种植状况：
| 2006june | sabah | sarawak | sarawak % |
|---|---|---|---|
| 成熟面积 | 8766 | 5437 | 38.28% |
| 非成熟面积 | 1062 | 4123 | 79.52% |
| 收割产量 | 220028 | 72231 | 24.71% |
| 均产 (mt/ha) | 25.10 | 13.29 |
（均产公式，没有采用weighted area计算，下同。）
sarawak州的均产不理想，平均盈利远远不如sabah州。
公司每年总是以“树龄年轻”的官方用词，解释sarawak的低均产原因。是不是真的？我们来看看隔年的数据：
| 2007june | sabah | sarawak | sarawak % |
|---|---|---|---|
| 成熟面积 | 8960 | 5369 | 37.47% |
| 非成熟面积 | 953 | 6050 | 86.39% |
| 收割产量 | 196504 | 83133 | 29.73% |
| 均产(mt/ha) | 21.93 | 15.48 |
sabah的均产下降主要原因是老化（5000公顷平均13岁）。而sarawak的均产，只增加了2.19吨，并不能兑现官方解释。
| 2008june | sabah | sarawak | sarawak% |
|---|---|---|---|
| 成熟面积 | 8997 | 5301 | 37.08% |
| 非成熟面积 | 916 | 8368 | 90.13% |
| 收割产量 | 208913 | 95435 | 31.36% |
| 均产(mt/ha) | 23.22 | 18 |
从2008年开始，年报不再透露州属的数据，以上数据为估计。
sarawak的油棕成熟面积，基于不明因素，从2006年开始减少了2.5% （5437->5301），这样的淘汰率令人失望，而它并非年老造成。
| 2009jun | sabah | sara旧 | sara新 | sara% |
|---|---|---|---|---|
| mature | 9074 | 5301 | 4062 | 50.78% |
| immature | 839 | 8774 | 91.27% | |
| 收割产量 | 185377 | 90737 | 8904(6mth) | 34.96% |
| 均产mt/ha | 20.43 | 17.12 | 2.19 | |
sarawak新园丘投入了收割阶段，种植面积超越了sabah。
因为地缘压力，我认为它的sarawak潜在能量并不乐观。这段期间，东马并没有产量压力的现象，因此可以确定sabah州的油棕已经衰退，而sarawak的旧园丘相信也达到了饱和。
历年均产总结：
| mt/ha | sabah | sarawak | all |
|---|---|---|---|
| 2006 | 25.1 | 13.29 | 20.58 |
| 2007 | 21.93 | 15.48 | 19.33 |
| 2008 | 23.22 | 18 | 21 |
| 2009 | 20.43 | 10.64 | 15.46 |
2010jun预估：
| 2010june | sabah | sara旧 | sara新 | all |
|---|---|---|---|---|
| FFB | 189085 | 107582 | 20000 | 316667 |
在2009 july - 2010 mar 的期间，公司决定改以透明的方式分别报告sabah 和 sarawak的盈利贡献，它提供了一些不错的讯息，以下是近2009 july -2010 mar的州属盈利：
集团在sarawak共投入了3.4亿，9个月的回报只有1250万，平均每公顷税前盈利RM1300。
对sarawak的经营状况而言，如此低的贡献，我认为是正常的，因为新园丘(lana estate)和新提炼厂(lana mill)，才刚刚投入运作，必须马上计入折旧成本。另外，也不要忽略了sarawak州政府征收的sales tax。
由于它的sarawak收割面积和提炼厂数量，是sabah的两倍，因此sarawak的折旧成本可以推算出是1700万，也就是说，sarawak的现金流为3000万（9个月），尚算可观。
另一方面，sabah的提炼厂只提炼自己生产的油棕果。sarawak的提炼厂有65%来自自产的油棕果，35%来自收购，因而看起来profit margin偏低。
cpo price sensitivity：
粗略估计，CPO每上升RM150，每公顷园丘税前盈利将提升RM550，换算成集团税前盈利为1000万。
如果CPO下跌到RM1571*，集团的税前盈利为持平（breakeven）。
如果CPO下跌到RM1058，集团的现金流为持平（zero operating cash flow）。
*以上计算方法必须是根据estate cost计算，而不能以milling cost计算。
虽然公司的种植状况中规中矩，但令我刮目相看的是，它在金融风暴期间，没有被“坑”：
例如，没有客户倒帐，没有存货囤积，CPO按市价卖出，公司内部没有搞鬼作怪。
以下是2008年金融风暴期间，公司的营业状况：
| 季度 | cpo市价 | 集团卖价 | cpo产量 | cpo sale | pbt |
|---|---|---|---|---|---|
| 2008sep | 2823 | 2915 | 20280 | 20659 | 24372 |
| 2008dec | 1613 | 1675 | 21038 | 18140 | 9875 |
| 2009mar | 1912 | 1806 | 16621 | 17174 | 3814 |
| 2009jun | 2532 | 2484 | 18012 | 20028 | 9030 |
反观其他高均产公司出现季度亏损。
既然它的潜在利好并不乐观，过去的表现不算突出，那么，还有什么是值得注意的，是他的股价便宜吗？
也许。
1. gnealy拥有6千万净现金（1.4亿现金若扣除Deferred tax liabilities）。
2. 持有18000公顷成熟面积，如果以RM25000每公顷记，市值为4.5亿。
3. 总计125公吨/每小时的提炼厂能，并拥有很好的榨取率记录。
4. 数万公顷的可种植地，其中18000公顷的可种植地已取得种植权，坐落在印尼。
5. 9000公顷未成熟园丘（根据09年报），相信目前已有3500成熟了。
6. 另外值得注意的是，gnealy并不以100%的股权控制完全部的园丘，如果没有错，有32%少数股权来自4000 公顷的sabah园丘，30%的少数股权来自sarawak园丘，面积未知。
我估计应该要扣除8千万。
总计：6.47亿。
除以：股票115,362,000单位。
每股值： RM5.6
如果以现价RM 4.6 计算，本益比15倍。
Gnealy最风光的年份是08年，赚了0.733亿（扣除特别盈利），EPS 63.7sen。当时它的CPO平均售价为RM3055。
如果要我以本益比买入gnealy，我不会买，如果以股息买入（30% of profit），也不会买。
但如果以现金流的方式买入，不妨考虑。估计每年3400万的折旧，相等于每股29sen。现金流为60sen。
在这里，我比较注重的是，sarawak能不能达到很好现金流，反倒不必在乎盈利表现。
总体而言，我认为不值得买入。毕竟它冷得可怕，又被家族控制。印尼已经开始进行（如果没有意外），我们可以留意这个消息。
掉到12本益比再说。
02 August 2010
跌跌不休的kwantas
市值： 5亿
写博文时的价格 ： RM1.67 - RM1.75 （买卖差价太散）
虽然关氏不是老牌公司，但它的管理层拥有30年的经营经验，他们拥有多年经营下游业务的经验，例如港口业务，cpo油槽储存，船务，出口，精炼食用油，和销售食用油（本地和中国）。
作为一间下游业务的先驱，它的发展规模其实落后了其他大公司，是什么原因我不知道（难道是缓慢成长？）。尽管如此，它仍是举足轻重的下游公司和出口商。
作为sabah州政府重点发展的POIC特区（cpo下游重镇），kwantas早已抢滩，可悲的是，下游业务近年并不好做。
中国业务：
Kwantas于2000年至2003年间，已进入（或准备进入）中国的食品市场，但中国食品市场也不好做，以下链接是有关介绍：
http://www.kwantas.com.my/p_china.html
http://www.kwantas.com.cn/
目前kwantas在中国拥有两座cpo油槽，分别是广州（51%）和苏州（100%），当然，它也有自己的产品，这里不赘述。
做生意总会有风险，就像2008年金融海啸期间，kwantas的广州公司就面对几个诉讼和索赔。其中有一起是顾客违约，但法庭判顾客胜诉并允许拿回deposit。另外两起是进出口代理不承认货物的程序。
虽然中国的食品市场是亏损的，但这个部门能够确保kwantas的供给不至于被切断，当然这是我的猜想。
令人遐想的地方是，广州公司的另外49%股权是由谁持有？ 我认为，它是Federal Asia Limited（注册于virgin island的无名公司）。
家族企业
作为一间一条龙的公司，有什么值得警惕（唾弃）或值得注意的地方？跌跌不休的股价原因是什么？
我认为这是管理层偏私所致。
我认为，kwantas只不过是关氏家族用来寻找利益出口的公司，例如管理层把较高风险和较不赚钱的资产注入kwantas，而比较赚钱的资产则由私人来经营，而且，还经营得出神入化，口袋满满。
Kwantas和关氏家族，拥有许多数不尽的关联交易，小至买轮胎，大至缴付航运费。
以下是“其中一间”船务公司（注：其中一间）：
http://www.fordeco.com.my/
关氏家族拥有不少船只，他们都是向kwantas收取航运费的。
当然这是我的发现和主观，它不具参考价值。
通常在东马崛起的华人富商，都会习惯性的把他们小部分的财产分拆上市，例如sarawak的shin yang group，启德行，长青集团，三林集团；sabah的关氏家族和玉波集团。
我认为购买这些公司时要特别注意时机和价位，成长率不是你的考虑（这里指的是内部成长率）。
例如存货增值，产量上升，新工厂/新园丘投入运作等等，这些都是不错的时机。
买这些公司的好处是，不会破产， 坏处是不会成长。
上游业务
目前kwantas的上游业务，处在下降趋势，因此股价要上去是很难的，若cpo处在僵持的价位，下游也不能享有存货增值的好处，除此之外，它没有新厂，也没有很大的新园丘投入。
kwantas拥有14000多公顷的“高产量”园丘作为供应后盾，虽然这个因素可以支持股价不做进一步下跌，但如果你拿【面积x市价】来作为投资买入点，我建议不必太认真，因为如果它的产量下降若不能扭转（没有新园丘注入），那么股价就不会发生变化。我以这个方式来评估，是因为我认为中下游的业务已经无利可图。
FFB产量月线图（都已经到顶了，不可能再突破。）
股价历史：
kwantas在2008年1月2号进行了【1股拆成2股】的动作，2007年底的闭市价为RM7.9，分拆后又涨了34%，创下了RM5.3的【相对高点】。至今的闭市价（以RM1.70算）已从高点下跌了68%，回到了2004年1月的行情。
金融风暴以前price to book value 约为2.23倍。
如今的price to book value 约为0.63倍。
是分析员过度吹捧？还是中国食品原料工业难做？
我觉得以上种种，皆有。
当初分析员并没有透露它产量下降的事实，企图以一两千公顷的新园丘来解释它能够“维持”，但这个“维持”的意思是什么，我们现在才明白过来。
关联交易
最令人“毛骨悚然”的是，它的大股东的1200多公顷的私人园丘，产量居然不比kwantas管理的园丘来的差。
这些园丘介于14岁-15岁，产量维持在28公吨/每公顷左右，成本控制在RM4000/每公顷左右。
原本这一块地，在今年年中就能卖给kwantas（出价在RM60000/每公顷以上)。原本这已经不是好事，更坏的是，这笔买卖被延迟了。油棕树有它的期限价值，拖一年就要亏1千万，我不知道被延期的原因是什么，他们没有说明原因，整个announcement的内容如下：
28/07/2010
Reference is made to the announcement released by Maybank Investment Bank Berhad (“Maybank IB”), on behalf of KCB, on 4 February 2010, 21 April 2010, 26 April 2010 and 12 May 2010 in relation to the Proposed Acquisition.
On behalf of the Board of Directors of KCB, Maybank IB wishes to announce that ABSB and DIJSB has on 28 July 2010 mutually agreed in writing to further extend the cut-off date for the fulfilment of the conditions precedent of the sale and purchase agreement dated 4 February 2010 in respect of the Proposed Acquisition (“SPA”) from 31 July 2010 to 15 September 2010.
Save for the above, all other terms and conditions of the SPA shall remain unchanged.
This announcement is dated 28 July 2010.
园丘已经“老”了一些，是不是purchasing price也要扣一扣？
可以想象，当一只会生金蛋的鸭子年老以后，才卖给股东的情况。这样的公司，应该以什么价格介入？
估值
再烂的公司（以不破产为前提），也会有它的仅存价值，那么到底它的价值有多少？
先不去计算。
因为我似乎忘了，它还有28000公顷的空地坐落在印尼，15000公顷的空地坐落在sarawak（joint venture），为什么不拿8千3百万来开发这些地段？ kwantas在早些时候，曾经计划开发新地段，并没有提到收购现有园丘的计划，是不是没有兑现承诺？
43000公顷的空地（注：这数据比kwantas网站新） ，是不是太多了？ 以目前的财政状况来看（7亿多的债务），kwantas不可能找出这么多的钱开发。
政策失败 + 关联交易令人失望 + 无法兑现承诺 + 上游产量下跌 + 分析员过度夸大。
业务分拆估值
如果把kwantas的业务分拆出来，然后一个一个估值，实在困难。
如果为了贪图方便，干脆以每股nav和net profit来计算就可以了。（买股应该还是以简单为佳。）
不过，如果能力许可的话，学分析员的估值方法，效果也是不错的。当然，以我的能力，只能随便玩玩。 在玩玩的过程中，我们可以认识到一间公司的业务比重，并且能从中了解，它的价格底线在哪里。
我们先以14000公顷的园丘作为开始：
RM14,000 x RM30,000 = 4.2亿。
liability：
-9.4 亿。
current asset：
4.64亿。 （不做任何discount）
最近的收购失败，损失：
-0.4亿。
提炼厂：
由于厂房年龄不详，这里只计算 0.6亿。
biomass：
以10sen per kwh计，值0.3亿。
油槽价格：
80000公吨油槽位于大马，40000公吨油槽位于广州，苏州的油槽容量不详，先假设也是40000公吨。
总共容量为16万公吨。
它值多少钱，我并不清楚。
油槽的容量多寡，并不重要，重要的是它的附加价值。
refined palm oil:
如果我们以30万公吨的refined palm oil年产量，计算出一个合理价，那么或许我会给它1.5亿的合理价，这是经过非常苛刻的计算。
这是因为，我认为扣除上游14000公顷的业务以后，实际上，下游业务还是亏损中。另一个方法是看minority interest，隐约能猜到下游的业务仍在亏损中。
如果我们以油槽的容量来计算，它的周转率为半年，这是粗略计算。
我假设，油槽可以装不同类型的oil，kwantas最后的产品是以refined palm oil卖给顾客的。
处理palm kernel的机器：
虽然能处理30000公吨/年的palm kernel，但是机器很便宜，只有数百万，不清楚准确的数据。
空地估值：
43000 x RM2000 = 0.86亿，就算它1亿整数。 不计joint venture股权。
总计： 2.44 亿。
股票数 ：3亿。
每股估值 ： 81.3sen
尽管算的这么仔细（自认为），但它是不是你要的价格呢？
当然不是。
如果它真的跌到81sen，我看很多人要跳楼了。
其实我只是想通过这个方法，让你知道，其实外面还有很多便宜的股票。我们只要简单的利用pe就可以得到。
当然，如果以RM1.7买入这只股，也算是不错的逆势操作，至于风险，请自负。
写博文时的价格 ： RM1.67 - RM1.75 （买卖差价太散）
虽然关氏不是老牌公司，但它的管理层拥有30年的经营经验，他们拥有多年经营下游业务的经验，例如港口业务，cpo油槽储存，船务，出口，精炼食用油，和销售食用油（本地和中国）。
作为一间下游业务的先驱，它的发展规模其实落后了其他大公司，是什么原因我不知道（难道是缓慢成长？）。尽管如此，它仍是举足轻重的下游公司和出口商。
作为sabah州政府重点发展的POIC特区（cpo下游重镇），kwantas早已抢滩，可悲的是，下游业务近年并不好做。
中国业务：
Kwantas于2000年至2003年间，已进入（或准备进入）中国的食品市场，但中国食品市场也不好做，以下链接是有关介绍：
http://www.kwantas.com.my/p_china.html
http://www.kwantas.com.cn/
目前kwantas在中国拥有两座cpo油槽，分别是广州（51%）和苏州（100%），当然，它也有自己的产品，这里不赘述。
做生意总会有风险，就像2008年金融海啸期间，kwantas的广州公司就面对几个诉讼和索赔。其中有一起是顾客违约，但法庭判顾客胜诉并允许拿回deposit。另外两起是进出口代理不承认货物的程序。
虽然中国的食品市场是亏损的，但这个部门能够确保kwantas的供给不至于被切断，当然这是我的猜想。
令人遐想的地方是，广州公司的另外49%股权是由谁持有？ 我认为，它是Federal Asia Limited（注册于virgin island的无名公司）。
家族企业
作为一间一条龙的公司，有什么值得警惕（唾弃）或值得注意的地方？跌跌不休的股价原因是什么？
我认为这是管理层偏私所致。
我认为，kwantas只不过是关氏家族用来寻找利益出口的公司，例如管理层把较高风险和较不赚钱的资产注入kwantas，而比较赚钱的资产则由私人来经营，而且，还经营得出神入化，口袋满满。
Kwantas和关氏家族，拥有许多数不尽的关联交易，小至买轮胎，大至缴付航运费。
以下是“其中一间”船务公司（注：其中一间）：
http://www.fordeco.com.my/
关氏家族拥有不少船只，他们都是向kwantas收取航运费的。
当然这是我的发现和主观，它不具参考价值。
通常在东马崛起的华人富商，都会习惯性的把他们小部分的财产分拆上市，例如sarawak的shin yang group，启德行，长青集团，三林集团；sabah的关氏家族和玉波集团。
我认为购买这些公司时要特别注意时机和价位，成长率不是你的考虑（这里指的是内部成长率）。
例如存货增值，产量上升，新工厂/新园丘投入运作等等，这些都是不错的时机。
买这些公司的好处是，不会破产， 坏处是不会成长。
上游业务
目前kwantas的上游业务，处在下降趋势，因此股价要上去是很难的，若cpo处在僵持的价位，下游也不能享有存货增值的好处，除此之外，它没有新厂，也没有很大的新园丘投入。
kwantas拥有14000多公顷的“高产量”园丘作为供应后盾，虽然这个因素可以支持股价不做进一步下跌，但如果你拿【面积x市价】来作为投资买入点，我建议不必太认真，因为如果它的产量下降若不能扭转（没有新园丘注入），那么股价就不会发生变化。我以这个方式来评估，是因为我认为中下游的业务已经无利可图。
FFB产量月线图（都已经到顶了，不可能再突破。）
股价历史：
kwantas在2008年1月2号进行了【1股拆成2股】的动作，2007年底的闭市价为RM7.9，分拆后又涨了34%，创下了RM5.3的【相对高点】。至今的闭市价（以RM1.70算）已从高点下跌了68%，回到了2004年1月的行情。
金融风暴以前price to book value 约为2.23倍。
如今的price to book value 约为0.63倍。
是分析员过度吹捧？还是中国食品原料工业难做？
我觉得以上种种，皆有。
当初分析员并没有透露它产量下降的事实，企图以一两千公顷的新园丘来解释它能够“维持”，但这个“维持”的意思是什么，我们现在才明白过来。
关联交易
最令人“毛骨悚然”的是，它的大股东的1200多公顷的私人园丘，产量居然不比kwantas管理的园丘来的差。
这些园丘介于14岁-15岁，产量维持在28公吨/每公顷左右，成本控制在RM4000/每公顷左右。
原本这一块地，在今年年中就能卖给kwantas（出价在RM60000/每公顷以上)。原本这已经不是好事，更坏的是，这笔买卖被延迟了。油棕树有它的期限价值，拖一年就要亏1千万，我不知道被延期的原因是什么，他们没有说明原因，整个announcement的内容如下：
28/07/2010
Reference is made to the announcement released by Maybank Investment Bank Berhad (“Maybank IB”), on behalf of KCB, on 4 February 2010, 21 April 2010, 26 April 2010 and 12 May 2010 in relation to the Proposed Acquisition.
On behalf of the Board of Directors of KCB, Maybank IB wishes to announce that ABSB and DIJSB has on 28 July 2010 mutually agreed in writing to further extend the cut-off date for the fulfilment of the conditions precedent of the sale and purchase agreement dated 4 February 2010 in respect of the Proposed Acquisition (“SPA”) from 31 July 2010 to 15 September 2010.
Save for the above, all other terms and conditions of the SPA shall remain unchanged.
This announcement is dated 28 July 2010.
园丘已经“老”了一些，是不是purchasing price也要扣一扣？
可以想象，当一只会生金蛋的鸭子年老以后，才卖给股东的情况。这样的公司，应该以什么价格介入？
估值
再烂的公司（以不破产为前提），也会有它的仅存价值，那么到底它的价值有多少？
先不去计算。
因为我似乎忘了，它还有28000公顷的空地坐落在印尼，15000公顷的空地坐落在sarawak（joint venture），为什么不拿8千3百万来开发这些地段？ kwantas在早些时候，曾经计划开发新地段，并没有提到收购现有园丘的计划，是不是没有兑现承诺？
43000公顷的空地（注：这数据比kwantas网站新） ，是不是太多了？ 以目前的财政状况来看（7亿多的债务），kwantas不可能找出这么多的钱开发。
政策失败 + 关联交易令人失望 + 无法兑现承诺 + 上游产量下跌 + 分析员过度夸大。
| As at 31.3.10 | As at 30.6.09 | |
|---|---|---|
| RM'000 | RM'000 | |
| (Audited) | ||
| ASSETS | ||
| | ||
| Non-Current Assets | ||
| Property, plant and equipment | 532,351 | 577,703 |
| Biological assets | 429,167 | 426,490 |
| Prepaid land lease payments | 310,251 | 313,914 |
| Investment properties | 9,712 | 9,701 |
| Other receivables | 18,784 | 18,701 |
| Goodwill on consolidation | 39,373 | - |
| Deferred tax assets | 10,667 | 7,667 |
| 1350305 | 1354176 | |
| Current Assets | ||
| Inventories | 122,418 | 105,672 |
| Trade receivables | 116,670 | 216,184 |
| Other receivables | 111,663 | 111,463 |
| Cash and bank balances | 113,321 | 50,025 |
| 464,072 | 483,344 | |
| TOTAL ASSETS | 1814377 | 1837520 |
| | ||
| | ||
| EQUITY AND LIABILITIES | ||
| | ||
| Equity attributable to equity holders of the parent | ||
| Share capital | 155,839 | 155,839 |
| Share premium | 53,727 | 53,727 |
| Other reserves | 386,866 | 408,644 |
| Retained earnings | 273,593 | 291,965 |
| 870,025 | 910,175 | |
| Minority interests | 518 | 47,344 |
| Total Equity | 870,543 | 957,519 |
| | ||
| | ||
| Non-Current Liabilities | ||
| Borrowings | 80,000 | 88,448 |
| Deferred tax liabilities | 68,900 | 68,900 |
| 148,900 | 157,348 | |
| | ||
| Current Liabilities | ||
| Borrowings | 698,567 | 611,964 |
| Trade payables | 62,417 | 50,508 |
| Other payables | 33,950 | 60,181 |
| 794,934 | 722,653 | |
| Total Liabilities | 943,834 | 880,001 |
| TOTAL EQUITY AND LIABILITIES | 1814377 | 1837520 |
业务分拆估值
如果把kwantas的业务分拆出来，然后一个一个估值，实在困难。
如果为了贪图方便，干脆以每股nav和net profit来计算就可以了。（买股应该还是以简单为佳。）
不过，如果能力许可的话，学分析员的估值方法，效果也是不错的。当然，以我的能力，只能随便玩玩。 在玩玩的过程中，我们可以认识到一间公司的业务比重，并且能从中了解，它的价格底线在哪里。
我们先以14000公顷的园丘作为开始：
RM14,000 x RM30,000 = 4.2亿。
liability：
-9.4 亿。
current asset：
4.64亿。 （不做任何discount）
最近的收购失败，损失：
-0.4亿。
提炼厂：
由于厂房年龄不详，这里只计算 0.6亿。
biomass：
以10sen per kwh计，值0.3亿。
油槽价格：
80000公吨油槽位于大马，40000公吨油槽位于广州，苏州的油槽容量不详，先假设也是40000公吨。
总共容量为16万公吨。
它值多少钱，我并不清楚。
油槽的容量多寡，并不重要，重要的是它的附加价值。
refined palm oil:
如果我们以30万公吨的refined palm oil年产量，计算出一个合理价，那么或许我会给它1.5亿的合理价，这是经过非常苛刻的计算。
这是因为，我认为扣除上游14000公顷的业务以后，实际上，下游业务还是亏损中。另一个方法是看minority interest，隐约能猜到下游的业务仍在亏损中。
如果我们以油槽的容量来计算，它的周转率为半年，这是粗略计算。
我假设，油槽可以装不同类型的oil，kwantas最后的产品是以refined palm oil卖给顾客的。
处理palm kernel的机器：
虽然能处理30000公吨/年的palm kernel，但是机器很便宜，只有数百万，不清楚准确的数据。
空地估值：
43000 x RM2000 = 0.86亿，就算它1亿整数。 不计joint venture股权。
总计： 2.44 亿。
股票数 ：3亿。
每股估值 ： 81.3sen
尽管算的这么仔细（自认为），但它是不是你要的价格呢？
当然不是。
如果它真的跌到81sen，我看很多人要跳楼了。
其实我只是想通过这个方法，让你知道，其实外面还有很多便宜的股票。我们只要简单的利用pe就可以得到。
当然，如果以RM1.7买入这只股，也算是不错的逆势操作，至于风险，请自负。
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